2011年初的日本福島核電站事故后行業(yè)進(jìn)入谷底。我們預(yù)計(jì)，核電審批的大閘將會(huì)在年內(nèi)開啟。開閘后，核電裝機(jī)規(guī)劃有望超市場預(yù)期，樂觀估計(jì)2020年的核電總裝機(jī)容量有望超過1億千瓦。未來核電將確定性的成為中國能源的主要支撐。

　　十二五裝機(jī)已無懸念

　　開閘后核電發(fā)展空間廣闊

　　從現(xiàn)有的規(guī)劃看來，我們按照樂觀情況預(yù)計(jì)，到2020年中國的核電裝機(jī)容量將有望達(dá)到1.1億KW，到2030年和2040年這個(gè)數(shù)據(jù)有望分別達(dá)到2.2億和3.3億KW。

　　規(guī)劃的所有項(xiàng)目中，中核、中廣核和中電投的項(xiàng)目總計(jì)占比接近85%，由于這三大集團(tuán)均擁有核電運(yùn)營牌照，其規(guī)劃中的項(xiàng)目建設(shè)的確定性較高。剩余15%左右的其他投資運(yùn)營主體的項(xiàng)目，在日本核事故發(fā)生后，整體不確定性增加。但是，不排除改由前述三大核電集團(tuán)控股建設(shè)運(yùn)營的可能。

　　對于核電機(jī)組的累計(jì)裝機(jī)容量，由于日本福島核電站事故發(fā)生后的項(xiàng)目審批暫停不影響現(xiàn)有在建和已批準(zhǔn)核電站的進(jìn)度，所以，2011年前的在建及已批準(zhǔn)機(jī)組建設(shè)進(jìn)程不會(huì)因此顯著放緩，到2015年核電總裝機(jī)容量超過4000萬KW將是個(gè)大概率事件。

　　隨著日本福島核電站事故的影響逐漸消除，年內(nèi)核電開閘的確定性逐步增大。我們認(rèn)為，核電開閘后，核電審批工作將有序進(jìn)行。據(jù)媒體報(bào)道，2012年2月9日，美國重啟核電審批，批準(zhǔn)了南方電力公司Vogtle3#和4#兩臺AP1000機(jī)組，這一事件也將進(jìn)一步加強(qiáng)核電市場開放的信心。樂觀估計(jì)在2015年到2020年之間將有21%左右的年復(fù)合增長率，繼續(xù)維持較高的增長水平。我們預(yù)計(jì)，由于核電機(jī)組的裝機(jī)基數(shù)的顯著增大，在2020年以后的很長一段時(shí)間內(nèi)，核電裝機(jī)增速將在個(gè)位數(shù)水平徘徊。

　　從結(jié)構(gòu)上看，由于受到日本核電站事故的影響，2011年全年中國基本沒有新建核電站開工，由于現(xiàn)在核電站的建設(shè)周期大多在4-5年，這將使得2016年的新增裝機(jī)受到嚴(yán)重影響。

　　今年年內(nèi)核電審批大閘開啟將是大概率事件，我們以為由于日本福島核電站事故暫停的核電工程項(xiàng)目將于今明兩年大面積開工。我們認(rèn)為2017年-2018年將是中國新增核電裝機(jī)的又一個(gè)高峰時(shí)期。

　　隨著2代半核電技術(shù)的成熟，2代半核電技術(shù)的建設(shè)周期將在未來3-5年內(nèi)由現(xiàn)在標(biāo)準(zhǔn)的60個(gè)月逐步縮減到48個(gè)月左右，這使得整體設(shè)備采購訂單將于電站運(yùn)營前3年左右逐步交予供應(yīng)商，而部分設(shè)備招標(biāo)將逐漸與土建工作重合進(jìn)行在交貨前4年完成。3代技術(shù)的建設(shè)周期不確定性較大，但整體設(shè)備招標(biāo)和生產(chǎn)進(jìn)度與2代半技術(shù)基本吻合。基于這樣的判斷，我們認(rèn)為，在核電裝機(jī)高峰將在2017-2018年出現(xiàn)的情況下，核電的訂單高峰將在2013-2014年悄然到來。未來5年國產(chǎn)設(shè)備招標(biāo)總額將有望達(dá)到4500億元。2013-2014年將達(dá)到最大量，預(yù)計(jì)分別有1160億和1320億元的市場空間。

　　核電股最壞時(shí)間或已過去

　　我們梳理和比較了核電各個(gè)主要設(shè)備的國產(chǎn)廠商的分布情況，主要核島設(shè)備依舊是上海電氣，東方電氣和一重、二重等大型國有上市公司主導(dǎo)市場。

　　在控制系統(tǒng)等其他關(guān)鍵系統(tǒng)上，和利時(shí)和自儀股份分別通過與中廣核和國核合資在市場上占據(jù)一席之地。在一些投資占比較小的如核閥門等系統(tǒng)中，中核科技和江蘇神通也體現(xiàn)出了一定的競爭能力。

　　從產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的角度上看，設(shè)備提供商將在核電規(guī)劃投產(chǎn)前3-4年開始參與招投標(biāo)，并獲得核電訂單；在核電站建成并穩(wěn)定運(yùn)營后，對于核燃料需求將伴隨著核電實(shí)際投運(yùn)機(jī)組的增長同步增長，此時(shí)，核電核燃料循環(huán)價(jià)值鏈和核電運(yùn)營商將獲得穩(wěn)定收益；最后，發(fā)電環(huán)節(jié)結(jié)束后，核電乏燃料處理，循環(huán)再利用和伴隨而來的核廢料處理價(jià)值鏈將逐步受益于核電的發(fā)展。

　　從機(jī)組建設(shè)進(jìn)度上倒推上一次核電板塊的上漲，我們發(fā)現(xiàn)核電板塊的高點(diǎn)和設(shè)備招投標(biāo)的高點(diǎn)高度一致，也就是說，2010年10月到2010年11月的板塊估值高點(diǎn)非常準(zhǔn)確的反映了2014年新增裝機(jī)的高點(diǎn)。我們認(rèn)為，之后行情的回落主要是市場反映了2014年峰值過后裝機(jī)和設(shè)備需求量下降的預(yù)期。

　　到2011年3月，日本福島核事故發(fā)生，中國核電審批被叫停，導(dǎo)致2011年沒有任何核電機(jī)組得到審批并開工。這使得2016年新增的機(jī)組將確定處于最近幾年的低位。

　　我們預(yù)計(jì)，在核電大閘年內(nèi)放開后，核電裝機(jī)規(guī)劃將有望超預(yù)期，核電開工建設(shè)和招投標(biāo)工作將會(huì)加速。在福島核事故后被嚴(yán)重低估的核電板塊將逐漸進(jìn)入估值修復(fù)通道，并逐漸開始反映2017-2018年的再一次裝機(jī)小高峰的預(yù)期。

　　總體而言，核電行業(yè)在福島核事故后被嚴(yán)重低估，行業(yè)估值已經(jīng)見底，并進(jìn)入修復(fù)階段。板塊將繼續(xù)復(fù)制2010年估值反映2014年-2015年裝機(jī)高點(diǎn)的軌跡。我們預(yù)計(jì)2017-2018年，新增核電裝機(jī)將迎來又一次高峰，板塊整體回暖可期。

　　基于對核電行業(yè)的梳理和分析，我們認(rèn)為，之前的估值中樞下移主要是市場在反映2014年核電裝機(jī)高峰過后，市場需求的逐步下滑；我們預(yù)計(jì)核電在2012年迎來審批重啟后，會(huì)在2017-2018年出現(xiàn)另一次核電裝機(jī)高峰，我們認(rèn)為核電行業(yè)整體業(yè)績估值已經(jīng)見底，未來核電市場將逐步啟動(dòng)，反映2016年需求見底后的裝機(jī)高增長，按照核電板塊歷史運(yùn)行的規(guī)律來推測，今年下半年開始核電板塊的熱度將會(huì)逐步回暖。修正之前對于核電行業(yè)的增持評級，上調(diào)核電行業(yè)評級至買入，推薦關(guān)注核電主設(shè)備板塊的行業(yè)龍頭。