2022年，隨著通脹高漲、美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)緊縮，經(jīng)濟(jì)下行壓力越來(lái)越大，但銅的供需卻呈現(xiàn)偏緊狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，交易所倉(cāng)單最低降至5000噸以下，上海保稅區(qū)庫(kù)存降至4萬(wàn)噸以下，現(xiàn)貨升水保持高位，近月合約月間價(jià)差擴(kuò)大至1000元/噸以上，10月合約漲至65000元/噸的水平，現(xiàn)貨供需緊張程度可見(jiàn)一斑。那么，銅到底用到哪里去了?為何會(huì)出現(xiàn)緊張?

　　供給：多種因素制約，銅礦增長(zhǎng)受限

　　銅礦資源豐富，集中于環(huán)太平洋帶

　　全球銅礦資源豐富，近幾年銅礦儲(chǔ)量增速放緩。據(jù)USGS數(shù)據(jù)顯示，2021年世界銅礦儲(chǔ)量為8.8億噸，同比增長(zhǎng)1.1%。 主要分布在南美洲和北美洲，合計(jì)占比超40%。按國(guó)別劃分，智利、澳大利亞、秘魯?shù)你~儲(chǔ)量分別為2億噸、9300萬(wàn)噸和 7700萬(wàn)噸，分別占世界銅資源總儲(chǔ)量的22.75%、10.57%和8.75%，合計(jì)約42%。

　　銅精礦產(chǎn)量集中度高，頭部企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)

　　銅精礦產(chǎn)量集中度高，與儲(chǔ)量資源分布相一致。根據(jù)USGS統(tǒng)計(jì)，2021年全球銅精礦產(chǎn)量為2120萬(wàn)噸，同比去年上漲2.9%， 增長(zhǎng)有限;產(chǎn)量多集中于智利、秘魯?shù)荣Y源稟賦優(yōu)秀的國(guó)家 。 頭部銅礦企業(yè)主導(dǎo)全球銅精礦供應(yīng)。2021年全球前十大銅礦生產(chǎn)商的產(chǎn)量占全球的43%，其中，智利國(guó)家銅業(yè)公司占比最 大，達(dá)8.2%，其次是自由港和嘉能可，占比分別達(dá)6.7%和5.5%。

　　銅品位趨勢(shì)下行，干擾事件阻礙開(kāi)采

　　銅礦品位呈趨勢(shì)性下行。根據(jù)Bloomberg統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，全球銅資源品位自2000年以來(lái)，持續(xù)下行趨勢(shì)，從0.79%下降至0.44%，主要 由于礦山過(guò)度開(kāi)采，使得礦石資源貧瘠。干擾事件頻發(fā)，阻礙銅礦正常開(kāi)采。惡劣天氣、罷工、社區(qū)堵路、技術(shù)故障等突發(fā)事件對(duì)銅礦開(kāi)采的影響程度通常用干擾率表示。 據(jù)Wood Mackenzie顯示，銅產(chǎn)出干擾率近年明顯爬升影響，導(dǎo)致銅礦產(chǎn)量不及預(yù)期 。在礦石處理技術(shù)穩(wěn)定的背景下，礦石品位下降意味著開(kāi)采成本的上升，同時(shí)雜質(zhì)過(guò)多導(dǎo)致固體廢物排放引發(fā)環(huán)保問(wèn)題，進(jìn)而制約銅 礦產(chǎn)量的擴(kuò)張。

　　資本開(kāi)支下滑，銅精礦增量受限

　　據(jù)標(biāo)普數(shù)據(jù)顯示，銅礦的平均交付時(shí)間為18.5年。其中，勘探與研究的平均所需時(shí)間為13.4年，礦山建設(shè)到投產(chǎn)平均需要5.1年 。銅精礦增產(chǎn)受限于銅礦企業(yè)持續(xù)的資本開(kāi)支和勘探支出，一般從資本開(kāi)支投入到銅礦建成投產(chǎn)要滯后5年左右，而礦山企業(yè)的資本開(kāi)支受銅價(jià)影響，具有較 強(qiáng)的周期性。近20 年有兩輪銅礦投資熱潮，第一輪是2004-2006年前后，中國(guó)工業(yè)城鎮(zhèn)化進(jìn)程加速增加銅需求，銅價(jià)在此期間突破高點(diǎn)6000美元，拉動(dòng) 銅礦企業(yè)增加資本開(kāi)支和勘探投入;第二輪是在2010 年前后，各國(guó)為擺脫金融危機(jī)推出經(jīng)濟(jì)刺激政策，例如中國(guó)推出“四萬(wàn)億”財(cái)政刺激計(jì)劃， 銅價(jià)再 創(chuàng)新高8000美元，礦山勘探開(kāi)發(fā)投資達(dá)到歷史高位。 預(yù)計(jì)近幾年資本支出小幅上漲后回落。2022年全球銅企的資本開(kāi)支約為778.9億美元，相較于2012年最高值1278億美元，下降約35.5%。21年銅價(jià)階段性 見(jiàn)頂，將驅(qū)動(dòng)銅礦企業(yè)的投資意愿，預(yù)計(jì)近幾年資本開(kāi)支將上漲但幅度有限。

　　受限于資本開(kāi)支，銅精礦產(chǎn)能增速見(jiàn)頂

　　銅礦新增產(chǎn)能受制于資本開(kāi)支，通常情況下，新增產(chǎn)能滯后于資本支出發(fā)生后5年左右。2021年，全球銅礦產(chǎn)能為26.04百萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 4.9%，受益于16-17年間持續(xù)的資本開(kāi)支擴(kuò)張，由于疫情影響，延緩釋放產(chǎn)能。 2022-2025年新投產(chǎn)項(xiàng)目中，綠地項(xiàng)目占主導(dǎo)達(dá)67%，而綠地項(xiàng)目需要大量籌建工作，建設(shè)周期長(zhǎng)， 速度慢;投資回報(bào)期長(zhǎng);文化因素使得 跨國(guó)人員管理工作困難等，這些問(wèn)題使得銅礦產(chǎn)能建設(shè)具有不確定性。

　　根據(jù)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)2022-2025年全球新增銅礦產(chǎn)量分別為135萬(wàn)噸、88萬(wàn)噸、43萬(wàn)噸、28萬(wàn)噸，增量不斷下降。2021年，全球前十大銅礦企業(yè)生產(chǎn)銅精礦886.8萬(wàn)噸，占比總產(chǎn)能34.1%;Codelco(智利)、Freeport-McMoRan(美國(guó))、Glencore(瑞士)、 BHP(澳大利亞)的產(chǎn)量分別為172.8萬(wàn)噸、121.0萬(wàn)噸、119.6萬(wàn)噸、104.5萬(wàn)噸，產(chǎn)量均超過(guò)百萬(wàn)噸。

　　銅礦增量有限，南美事故頻發(fā)

　　根據(jù)ICSG數(shù)據(jù)，2022年1-11月全球銅礦產(chǎn)量1986.4萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)3.2%，產(chǎn)能利用率約79%，主要由于智利、秘魯銅礦產(chǎn)量增長(zhǎng)受阻。2022年1-9月全球精煉銅產(chǎn)量1900.1萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.3%，其中，原生精煉銅產(chǎn)量1599.3萬(wàn)噸，再生精煉銅產(chǎn)量300.8萬(wàn)噸。智利、秘魯銅產(chǎn)量全球占比37%，社區(qū)、環(huán)境等問(wèn)題頻發(fā)。2022年1-9月智利銅礦產(chǎn)量下滑6.7%，主要由于疫情、礦山品位下滑、干旱 缺水、曠工等因素影響，秘魯銅礦產(chǎn)量?jī)H增1.4%，主要由于Cuajone銅礦以及Las Bambas銅礦停產(chǎn)時(shí)間延長(zhǎng)。

　　再生銅：供給有所改善，精廢價(jià)差縮窄

　　再生銅是銅供應(yīng)的重要補(bǔ)充。銅精煉環(huán)節(jié)加入的廢銅占冶煉銅總量的15%，再考慮到加工環(huán)節(jié)加入的廢 銅，廢銅在精煉和加工環(huán)節(jié)用量占銅總供應(yīng)量達(dá)32%，廢銅供應(yīng)量大小直接影響供需平衡。 進(jìn)口再生銅是國(guó)內(nèi)廢銅供給的重要來(lái)源。根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，2022年進(jìn)口廢銅177.2萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4.6%， 其中，主要進(jìn)口自美國(guó)、日本、馬來(lái)西亞和日本。隨著國(guó)內(nèi)疫情防控的優(yōu)化落實(shí)，影響廢銅回收、運(yùn)輸、 拆解的因素解除，國(guó)內(nèi)廢銅供給預(yù)計(jì)提升，預(yù)計(jì)2023年再生精銅產(chǎn)量提升至430萬(wàn)噸左右，同比增加4.8%。 年后精廢價(jià)差大幅縮窄，再生銅原料供應(yīng)維持寬松轉(zhuǎn)態(tài)。年前消費(fèi)疲軟使得廢銅原料供應(yīng)商有較多庫(kù)存， 同時(shí)，截止2023年2月20日，精廢差價(jià)(含稅)為1681.72元/噸;精廢價(jià)差的大幅縮窄的主要原因是， 再生銅桿廠基本全部恢復(fù)生產(chǎn)，再生銅的需求量回升較大。

　　需求：傳統(tǒng)+新興領(lǐng)域，打開(kāi)二次成長(zhǎng)空間

　　受益于消費(fèi)復(fù)蘇，發(fā)力于新興領(lǐng)域

　　銅消費(fèi)量持續(xù)上升，中國(guó)是全球最大的銅消費(fèi)經(jīng)濟(jì)體。根據(jù)ICSG數(shù)據(jù)，2021年全球精煉銅消費(fèi)量同比增長(zhǎng)0.6%，其中，中國(guó)精煉 銅消費(fèi)量為13.9百萬(wàn)噸，占比全球銅消費(fèi)量的55%。傳統(tǒng)領(lǐng)域依然是銅消費(fèi)的主力戰(zhàn)場(chǎng)。電力電網(wǎng)行業(yè)是國(guó)內(nèi)電解銅應(yīng)用占比最高的行業(yè)，根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)各終端 行業(yè)銅消費(fèi)中，電力占比51%，其余分散在空調(diào)制冷(13%)、建筑(9%)、交通(8%)、電子(8%)等領(lǐng)域。

　　銅材開(kāi)工處于淡季，后疫情時(shí)代有序恢復(fù)

　　23年1月銅材開(kāi)工率處于淡季，年后有望陸續(xù)恢復(fù)。據(jù)百川盈孚統(tǒng)計(jì)，23年1月銅材產(chǎn)量為216.4萬(wàn)噸，環(huán)比上漲2.76%，同 比上漲4.46%。1月銅材行業(yè)整體開(kāi)工率為41.15%，環(huán)比下降24.48個(gè)百分點(diǎn)，同比下降33.64個(gè)百分點(diǎn);主要系年前疫情影 響以及2023年春節(jié)放假較早。

　　傳統(tǒng)領(lǐng)域：依然是銅消費(fèi)的主戰(zhàn)場(chǎng)

　　國(guó)家加大電網(wǎng)投資力度以調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)逆周期，進(jìn)而促進(jìn)銅需求增長(zhǎng)。2022年，我國(guó)電網(wǎng)工程投資完成額為5012億元，同比增長(zhǎng)1.2%。 “十四五”期間，國(guó)家電網(wǎng)計(jì)劃投入3500億美元(約合2.23萬(wàn)億元)，推進(jìn)電網(wǎng)轉(zhuǎn)型升級(jí)，意味著2023-2025年中國(guó)電網(wǎng)投資仍有巨 大增幅空間，進(jìn)而促進(jìn)對(duì)銅的需求 。 政策大力支持，地產(chǎn)開(kāi)始回暖。國(guó)務(wù)院副總理劉鶴2022年12月15日指出，房地產(chǎn)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，未來(lái)一個(gè)時(shí)期，中國(guó)城鎮(zhèn) 化仍處于較快發(fā)展階段，有足夠需求空間為房地產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定發(fā)展提供支撐。自2022年9月以來(lái)，在“三箭齊發(fā)”政策加持下房地產(chǎn)竣 工面積同比開(kāi)始好轉(zhuǎn)。

　　新興領(lǐng)域：新能源領(lǐng)域成為銅需求的最大增長(zhǎng)點(diǎn)

　　在新能源汽車(chē)領(lǐng)域，銅和銅合金主要用于散熱器、電機(jī)、連接器、 充電樁、充電線等部位。據(jù)ICSG報(bào)告顯示，燃油車(chē)、混動(dòng)車(chē)、插電混動(dòng)車(chē)、純電車(chē)的單車(chē) 用銅量分別為23kg、39kg、60kg、83kg;新能源汽車(chē)電子自動(dòng) 化程度更高，需要更多連接器及線速產(chǎn)品，拉動(dòng)對(duì)銅材的需求 。為了推動(dòng)碳中和，各國(guó)紛紛推出新能源汽車(chē)補(bǔ)貼政策，鼓勵(lì)新能 源汽車(chē)發(fā)展。預(yù)計(jì)到2025年全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量超2400萬(wàn)輛。

　　新興領(lǐng)域：光伏和風(fēng)電需求共振——銅需求新動(dòng)能

　　風(fēng)電領(lǐng)域：銅在風(fēng)電中的具體應(yīng)用組件為塔筒電纜、機(jī)組內(nèi)部升壓器、機(jī)組外部升壓器、風(fēng) 電場(chǎng)內(nèi)部電纜、電機(jī)、開(kāi)關(guān)設(shè)備、控制電線和電纜、接地電線和電纜等，應(yīng)用范圍較廣。對(duì) 于海上風(fēng)電來(lái)說(shuō)，各組件的銅使用強(qiáng)度均較陸上風(fēng)電有所提升，尤其是電纜，電纜銅用量占 比可高達(dá)59%。盡管不同技術(shù)對(duì)銅使用強(qiáng)度略有影響，但由于電機(jī)和增速箱用銅量在風(fēng)電場(chǎng) 整體的比例不高(8%—21%)，整體影響有限。 據(jù)Wood Mackenzie和星展銀行顯示，陸上風(fēng)電每GW裝機(jī)需要消耗4000噸銅，海上風(fēng)電 每GW裝機(jī)需要消耗12500噸銅。

　　全球供需持續(xù)緊張

　　根據(jù)ICSG統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，假設(shè):1)供 給端，智利秘魯?shù)茹~生產(chǎn)大國(guó)，生產(chǎn)經(jīng) 營(yíng)整體保持穩(wěn)定，但受限于資本開(kāi)支不 足和礦山品位趨勢(shì)性下行，產(chǎn)量難有明 顯增長(zhǎng);2)需求端，傳統(tǒng)領(lǐng)域如電力 電網(wǎng)、建筑行業(yè)等伴隨消費(fèi)復(fù)蘇而有所 改善;新興領(lǐng)域保持高增速發(fā)展，新能 源、光伏等領(lǐng)域年復(fù)合增長(zhǎng)率超30% 。 銅供需緊張。未來(lái)銅供給增量有限，需 求受益于新能源、光伏等新興領(lǐng)域的爆 發(fā)式增長(zhǎng)而不斷攀升，供需缺口顯著加 大，預(yù)期到2025年的銅供給缺口將達(dá)到 102萬(wàn)噸，因而將對(duì)銅價(jià)形成強(qiáng)有力的 支撐。

　　展望2023

　　2022年銅產(chǎn)業(yè)鏈主要矛盾集中在冶煉端，表征為現(xiàn)貨高升水及低庫(kù)存狀態(tài)一直無(wú)法緩解。一方面，國(guó)內(nèi)冶煉老產(chǎn)能在上半年出現(xiàn)超預(yù)期減產(chǎn)，新產(chǎn)能延后投產(chǎn)，且節(jié)奏偏慢。另一方面，受?chē)?guó)內(nèi)疫情反復(fù)及防控政策影響，廢銅拆解及回收均受到較大干擾，導(dǎo)致整體廢銅供應(yīng)一直處于緊張局面，精廢價(jià)差持續(xù)偏低也加大了精銅對(duì)廢銅的替代效應(yīng)。

　　從銅終端產(chǎn)品的整體數(shù)據(jù)來(lái)看，電源電網(wǎng)工程投資漲幅依然可觀，新能源汽車(chē)等新興行業(yè)依然保持高速發(fā)展趨勢(shì)，對(duì)銅消費(fèi)有較好的帶動(dòng)作用;房地產(chǎn)行業(yè)方面，在2022年12月召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)上明確指出，2023年房地產(chǎn)工作重點(diǎn)仍是“保交樓，保民生，保穩(wěn)定”。因此，預(yù)計(jì)2023年房地產(chǎn)市場(chǎng)在政策推動(dòng)下會(huì)有企穩(wěn)態(tài)勢(shì)。

　　2023年，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)分化，歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)降速并面臨著衰退風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在疫情放開(kāi)的背景下重回正常增長(zhǎng)軌道，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)節(jié)奏預(yù)計(jì)先抑后揚(yáng)。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)提速增長(zhǎng)將推動(dòng)工業(yè)金屬價(jià)格企穩(wěn)回升。同時(shí)，踐行能源綠色發(fā)展、制造業(yè)升級(jí)、國(guó)防及資源安全的強(qiáng)國(guó)方針，離不開(kāi)新材料、戰(zhàn)略金屬、新能源金屬的基石保障，這都將增強(qiáng)銅的市場(chǎng)信心。

　　在銅供應(yīng)減弱的同時(shí)，需求端的壓力也在不斷上升。隨著中國(guó)自去年末以來(lái)持續(xù)優(yōu)化防疫政策，以及全球汽車(chē)和能源轉(zhuǎn)型行業(yè)的發(fā)展，市場(chǎng)對(duì)于銅的需求也不斷被推高。

　　CMC Markets市場(chǎng)分析師Tina Teng表示：“中國(guó)重新開(kāi)放將對(duì)銅價(jià)產(chǎn)生重大影響，因?yàn)檫@改善了需求前景，并將進(jìn)一步推高銅價(jià)。同時(shí)在清潔能源轉(zhuǎn)型加大采礦難度的背景下，供應(yīng)短缺將進(jìn)一步推高銅價(jià)。”

　　業(yè)內(nèi)人士分析銅礦的供需短缺可能會(huì)持續(xù)到當(dāng)前的逆風(fēng)因素引發(fā)潛在經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)為止，時(shí)間點(diǎn)大約在2024年至2025年?！彼A(yù)計(jì)到那時(shí)，銅價(jià)可能會(huì)翻倍。

　　展望2023年，銅礦端供應(yīng)會(huì)繼續(xù)趨松，精煉銅供應(yīng)緊張局面會(huì)逐步得到緩解，一方面產(chǎn)能持續(xù)爬坡提供增量，另一方面，隨著國(guó)內(nèi)疫情防控優(yōu)化調(diào)整，預(yù)計(jì)廢銅供應(yīng)會(huì)逐步放量，相較今年大概率會(huì)有明顯增量。

　　在我國(guó)碳中和的背景下，全球用電側(cè)和發(fā)電側(cè)的新能源化都有利于消費(fèi)強(qiáng)度更大的銅需求的增長(zhǎng)，再加之新能源汽車(chē)、儲(chǔ)能、光伏風(fēng)電及配套設(shè)施的未來(lái)持續(xù)性增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)銅消費(fèi)將持續(xù)增長(zhǎng)，進(jìn)一步有利于銅產(chǎn)品貿(mào)易行業(yè)的發(fā)展。