隨著京東方的崛起，中國面板行業(yè)已實現(xiàn)從零到一的突破，而在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈向國內(nèi)轉(zhuǎn)移的大勢驅(qū)動下，面板行業(yè)的今天很可能是集成電路的明天。隨著明年晶圓廠的陸續(xù)投產(chǎn)，目前國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)處于加速發(fā)展的黃金期，板塊投資值得期待。

國內(nèi)半導(dǎo)體迎發(fā)展機遇

近年來中國半導(dǎo)體的消費一直增長，目前全球占比已接近70%。海關(guān)總署公布的2016年進口數(shù)據(jù)顯示，集成電路以超萬億元進口額排第一。然而國內(nèi)半導(dǎo)體發(fā)展卻還處于很初級的水平：一方面，即便是制程最先進的中芯國際，其生產(chǎn)工藝還處于28nm水平，與臺積電、三星及Intel等行業(yè)龍頭相比仍有5年以上的差距;另一方面，制造芯片的設(shè)備材料嚴重依賴于歐美和日韓進口。這部分巨大的供需缺口將持續(xù)推動半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，未來成長空間廣闊。

從小周期看，隨著未來三年國內(nèi)晶圓廠的陸續(xù)投產(chǎn)，板塊業(yè)績有望兌現(xiàn)。根據(jù)國際半導(dǎo)體協(xié)會(SEMI)發(fā)布的預(yù)測報告，預(yù)計2017-2020年間投產(chǎn)的半導(dǎo)體晶圓廠約62座，其中26座位于中國。按投產(chǎn)進度推測，2018年將出現(xiàn)高峰，意味著明年開始半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)將有部分公司(主要是設(shè)備公司)的投資邏輯開始得到驗證，有望進一步推升市場情緒。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈分為上游、中游、下游。目前來看，上游環(huán)節(jié)可優(yōu)先關(guān)注設(shè)備，中游環(huán)節(jié)優(yōu)先關(guān)注封測。

上游環(huán)節(jié)關(guān)注設(shè)備

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上游稱為支撐產(chǎn)業(yè)鏈，主要包括材料和裝備。其中，半導(dǎo)體材料主要包括大硅片、電子氣體、濕電子化學品、靶材、光刻膠以及CMP材料等，半導(dǎo)體設(shè)備則有光刻機、刻蝕機、成膜設(shè)備以及測試設(shè)備等。無論是材料還是設(shè)備，由于生產(chǎn)技術(shù)工藝復(fù)雜，目前國產(chǎn)率均處于極低的水平。

半導(dǎo)體材料方面：由于目前我國集成電路產(chǎn)業(yè)中封裝領(lǐng)域已占據(jù)一定的市場份額，隨著產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移的深入，下一個有望崛起的是國內(nèi)的晶圓制造產(chǎn)業(yè)，這意味著制造環(huán)節(jié)的材料將有更大的替代彈性。在眾多半導(dǎo)體材料中，率先實現(xiàn)技術(shù)突破打入核心供應(yīng)商的是濺射靶材，而江豐電子(69.170,1.97,2.93%)是國內(nèi)濺射靶材的龍頭。在CMP拋光材料領(lǐng)域，行業(yè)龍頭鼎龍股份(11.410,0.01,0.09%)也實現(xiàn)了技術(shù)突破，成為國內(nèi)首家磨制平面能做到高精度納米級的企業(yè)。其他處于半導(dǎo)體材料產(chǎn)業(yè)鏈的上市公司還包括：濕化學品相關(guān)的江化微(74.660,3.41,4.79%)、大硅片相關(guān)的上海新陽(34.090,1.24,3.77%)、特種電子氣體相關(guān)的雅克科技(28.590,1.74,6.48%)等。

其中，雅克科技主要生產(chǎn)有機磷系阻燃劑和其他橡塑助劑等產(chǎn)品。在阻燃劑方面，公司以9.3萬噸的產(chǎn)能規(guī)模位居國內(nèi)第一，是國內(nèi)阻燃劑的龍頭企業(yè)。考慮到阻燃劑行業(yè)存在天花板，公司決定將半導(dǎo)體材料作為未來發(fā)展的核心。2016年以來，公司已連續(xù)收購華飛電子(半導(dǎo)體封裝材料)、UpChemical(晶圓制造材料，擬收購)、科美特(電子特氣，擬收購)等，擁有了完善的半導(dǎo)體材料產(chǎn)業(yè)鏈布局及一線大廠客戶儲備，如UpChemical的主要客戶包括全球半導(dǎo)體制造龍頭SK海力士及三星電子等，科美特的客戶有臺積電等。此外，本次收購科美特和江蘇先科(持有UpChemical股權(quán))還將間接引入國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金(大基金)，交易完成后大基金將成為公司第三大股東，未來有望在產(chǎn)品導(dǎo)入和客戶開拓方面得到大基金的支持。按增發(fā)股本測算，最新市值約為128億元，按照2018年3.3億元的業(yè)績備考，對應(yīng)估值38倍。

半導(dǎo)體設(shè)備方面：晶圓廠建設(shè)中設(shè)備投資占近八成的資本開支。明年開始大陸晶圓廠建設(shè)將陸續(xù)進入設(shè)備采購周期，意味著中短期內(nèi)設(shè)備公司比材料公司有更強的業(yè)績催化。目前設(shè)備投資以光刻機和刻蝕機為主，占比分別達到了25%和20%。其中，光刻是半導(dǎo)體制造環(huán)節(jié)中最復(fù)雜、最昂貴和最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，代表了半導(dǎo)體技術(shù)的發(fā)展水平，因此光刻機也是生產(chǎn)線上最為昂貴的設(shè)備，如荷蘭ASML最高端的EUV單臺售價就高達1.3億美元。由于技術(shù)難度巨大，國內(nèi)光刻機整體水平還處于明顯的劣勢地位?？涛g方面，以北方華創(chuàng)(41.440,2.38,6.09%)和中微半導(dǎo)體為代表的國內(nèi)廠商已正迎頭追趕，像北方華創(chuàng)部分28nm制程的設(shè)備便已進入中芯國際產(chǎn)線。其他設(shè)備還包括了以長川科技(62.000,3.32,5.66%)為代表的檢測設(shè)備，以晶盛機電(20.910,0.21,1.01%)為代表的單晶硅生產(chǎn)設(shè)備，以及以至純科技(20.290,0.66,3.36%)為代表的高純工藝設(shè)備。

其中，北方華創(chuàng)是國內(nèi)規(guī)模最大、產(chǎn)品體系最豐富、涉及領(lǐng)域最廣的半導(dǎo)體工藝設(shè)備供應(yīng)商。公司前身七星電子主營半導(dǎo)體設(shè)備及精密電子元器件，主要生產(chǎn)氧化爐、擴散設(shè)備以及清洗設(shè)備等。2016年8月，公司完成了對北方微電子的收購，產(chǎn)品線進一步擴至刻蝕機、物理氣相沉積設(shè)備和化學氣相沉積設(shè)備。目前公司營業(yè)收入中來自于半導(dǎo)體設(shè)備的占比已超過50%，毫無疑問是A股中最為純正的半導(dǎo)體設(shè)備廠商。隨著大陸晶圓廠產(chǎn)能的加速釋放以及國產(chǎn)化率的提高，公司作為半導(dǎo)體國產(chǎn)設(shè)備的高端供應(yīng)商有望充分受益。

中游環(huán)節(jié)關(guān)注封測

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中游為核心產(chǎn)業(yè)鏈，主要包括設(shè)計、制造以及封測三大環(huán)節(jié)。其中，設(shè)計主要指將客戶對芯片的邏輯與性能需求轉(zhuǎn)化為電路版圖的過程;制造又稱為晶圓代工，主要指通過光刻、刻蝕、離子注入等加工工藝，將設(shè)計好的電路版圖轉(zhuǎn)移到單晶硅晶圓片上，形成半導(dǎo)體芯片;封測則包括封裝和測試，指對前序步驟生產(chǎn)的芯片進行切割、焊線、封裝，同時對芯片可靠性和穩(wěn)定性進行檢測，形成可供使用的最終產(chǎn)品。

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的價值分布大概為“設(shè)計>制造>封測>設(shè)備>材料”。其中，設(shè)備和材料作為產(chǎn)業(yè)鏈支撐環(huán)節(jié)價值鏈相對靠后，較為依賴“設(shè)計、制造及封測”三大環(huán)節(jié)。而位于價值鏈之首的設(shè)計環(huán)節(jié)利潤率高的原因關(guān)鍵在于高技術(shù)壁壘及低資本投入，從而避免了大規(guī)模折舊及潛在技術(shù)升級給制造環(huán)節(jié)(晶圓廠)帶來的周期性沖擊。目前國內(nèi)芯片設(shè)計產(chǎn)業(yè)仍處于起步階段，主要從事這一環(huán)節(jié)的上市公司包括富瀚微(209.880,0.96,0.46%)、圣邦股份(94.200,2.40,2.61%)、兆易創(chuàng)新(163.120,0.00,0.00%)以及匯頂科技(96.940,1.82,1.91%)等。

其中，圣邦股份生產(chǎn)高性能模擬芯片，主要覆蓋信號鏈及電源管理兩大領(lǐng)域，廣泛應(yīng)用于通訊、消費電子、工業(yè)控制、醫(yī)療儀器、汽車電子等眾多領(lǐng)域。公司信號鏈模擬芯片產(chǎn)品主要為各類放大器芯片、模擬開關(guān)以及接口電路等，電源管理模擬芯片則包含了驅(qū)動電路和非驅(qū)動電路在內(nèi)的電源管理產(chǎn)品。目前圣邦股份市值不過55億元人民幣，而全球模擬芯片市場規(guī)模則高達478億美元，可見公司的成長空間還很大，同時模擬芯片產(chǎn)業(yè)人才壁壘高、產(chǎn)品生命周期長的特點將增加公司業(yè)績成長的確定性。公司成立十多年來始終專注于模擬芯片的研發(fā)和銷售，目前已擁有超過千款產(chǎn)品，是國內(nèi)產(chǎn)品線最全面的模擬芯片設(shè)計公司，不過品類與國外龍頭相比還有進一步拓展的空間。

晶圓制造企業(yè)為了保持競爭優(yōu)勢，往往需要投入大量資本用于采購先進設(shè)備，比如今年三星電子的資本開支或?qū)⒏哌_驚人的260億美元。晶圓制造作為半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中的重中之重，起著推動中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要作用，能否實現(xiàn)追趕主要取決于中芯國際。從技術(shù)上看，大陸半導(dǎo)體制造制程仍嚴重落后于世界先進水平，直至今年8月晶圓代工龍頭中芯國際才宣布實現(xiàn)28nm制程的晶圓量產(chǎn)，相比之下國際龍頭廠商成熟制程都已達到14nm/16nm的水平，目前中芯國際與臺積電等國際龍頭的技術(shù)差距大約有兩到三代，即5年以上的差距。

與設(shè)計和制造相比，封裝測試相對來說勞動密集型的屬性要更高一些，技術(shù)含量也較前兩者低，因而在國內(nèi)半導(dǎo)體核心產(chǎn)業(yè)鏈中的發(fā)展也相對較快。2015年長電科技(21.330,0.59,2.84%)完成對星科金鵬的收購之后，銷售額排名全球第三，僅次于日月光及Amkor。近年來全球半導(dǎo)體廠商陸續(xù)將封測產(chǎn)能遷往中國大陸，帶動了國內(nèi)封測企業(yè)技術(shù)水平的提高，目前長電科技、華天科技(8.520,0.22,2.65%)和通富微電(13.220,0.41,3.20%)等企業(yè)在全球封測企業(yè)中的排名已進入前十。隨著未來三年大陸在建晶圓廠的陸續(xù)投產(chǎn)，國內(nèi)的這幾家封測龍頭有望加速成長，業(yè)績也很可能率先得到釋放。

其中，長電科技在中國、新加坡以及韓國已擁有8家生產(chǎn)基地，母公司定位中端封裝產(chǎn)品，滁州、宿遷工廠定位低成本封測中心，星科金鵬、長電先進以及長電韓國定位高端產(chǎn)品。盡管長電合并星科金鵬初期曾出現(xiàn)了一些問題，但隨著組織架構(gòu)的調(diào)整，這些問題陸續(xù)得到解決，長電科技和星科金鵬的協(xié)同效應(yīng)開始逐步發(fā)揮：一方面，星科金鵬可幫助長電獲得更多的高端客戶;另一方面，長電也可幫助星科金鵬打開國內(nèi)龐大的市場。與行業(yè)封測龍頭日月光相比，當前為負的凈利潤率還有較大的提升空間(日月光接近8%)，這也意味著未來或有巨大的利潤彈性。