中國應(yīng)會繼續(xù)發(fā)展核電，并可能將建設(shè)更多的AP1000核電機(jī)組

　　在我們看來，中國可能將繼續(xù)其核電發(fā)展規(guī)劃，在此我們重申2015年和2020年核電裝機(jī)容量分別達(dá)到40GW和75GW的預(yù)測。我們預(yù)計(jì)中國將于2012年中期前后重啟新核電項(xiàng)目的審批。在我們看來，AP1000(第三代技術(shù))是未來中國核電的發(fā)展方向，原因在于：1)據(jù)報(bào)道其安全性和效率較前幾代產(chǎn)品更高，2)中國核電設(shè)備出口計(jì)劃中的CAP1400機(jī)組的技術(shù)即源于AP1000。我們認(rèn)為中國一重將憑借其先發(fā)優(yōu)勢成為行業(yè)內(nèi)主要的受益者。

　　新訂單可能于2012年新項(xiàng)目審批重啟后再度快速增長

　　我們對核電項(xiàng)目建設(shè)、新訂單發(fā)放、產(chǎn)品交付的時間進(jìn)程做了分析，得出如下結(jié)論：1)新訂單可能于2012年再度快速增長，2)中國一重和二重重裝充足的在手訂單(金額累計(jì)為2012年預(yù)期收入的2-3倍)將支撐兩家公司核電設(shè)備業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長。我們對訂單的情景分析亦表明兩家公司(特別是二重重裝)的2011-2012年預(yù)期核電設(shè)備業(yè)務(wù)收入和整體凈利潤面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)有限。

　　非核電設(shè)備業(yè)務(wù)的收入/盈利能力可能將觸底

　　2010年以來，中國一重和二重重裝的非核電設(shè)備業(yè)務(wù)收入/利潤率都出現(xiàn)下降。我們預(yù)計(jì)拐點(diǎn)將很快來到，因?yàn)椋?)2010年新訂單的強(qiáng)勁態(tài)勢可能會帶動收入回升以及規(guī)模效應(yīng)上升，2)一些業(yè)務(wù)的盈利能力可能已經(jīng)低至不可持續(xù)的水平(如中國一重的冶金設(shè)備業(yè)務(wù)可能已經(jīng)接近基于現(xiàn)金的盈虧平衡點(diǎn))。而今年上半年二重重裝大部分業(yè)務(wù)的毛利率已經(jīng)較2010年下半年的水平反彈。

　　下調(diào)中國一重的評級至中性；維持對二重重裝的中性評級

　　我們將中國一重和二重重裝的2011-2013年每股盈利預(yù)測平均下調(diào)了60%，并將基于市盈率的12個月目標(biāo)價(jià)格的估值基礎(chǔ)延展至2012年。我們將中國一重的評級從買入下調(diào)至中性，并將其目標(biāo)價(jià)格下調(diào)至人民幣3.6元。我們維持對二重重裝的中性評級，但將其目標(biāo)價(jià)格下調(diào)至人民幣8.8元。相比二重重裝，我們?nèi)愿春弥袊恢?，原因在于其行業(yè)地位領(lǐng)先且核電設(shè)備業(yè)務(wù)比重更高。主要推動因素：1)新項(xiàng)目審批重啟的時間早于預(yù)期；2)盈利能力復(fù)蘇強(qiáng)于預(yù)期。