現(xiàn)狀-產(chǎn)量增速放緩，需求有所抑制，成本壓力加大 1-5月全國水泥產(chǎn)量51438萬噸，同比增長9%，增速比去年同期減緩7.1個百分點。1-5月固定資產(chǎn)投資增速25.6%，同比略有下降，水泥需求受到一定程度抑制，前5個月產(chǎn)銷率為97%。煤炭價格從年初約500元/噸飆升至目前超過900元/噸，水泥成本壓力加大。成本上升推動水泥價格水平從年初300元/噸上漲到目前約320元/噸。 歷史回顧-2004年三重壓力壓垮水泥行業(yè) 2004年固定資產(chǎn)投資增速下降使水泥需求驟減，急劇的產(chǎn)能擴張導(dǎo)致供給過剩，煤炭電力價格上漲推動成本上升，三重壓力使2004年水泥工業(yè)全面下滑，并于2005年跌入谷底。

未來展望-壓力再現(xiàn)，歷史不會重演

1、預(yù)計2008年固定資產(chǎn)投資增速將小幅下降，水泥需求有所放緩，但不會急劇減少； 2、水泥固定資產(chǎn)投資反彈，但是2.5億噸的落后產(chǎn)能淘汰將使產(chǎn)能增長得到有效控制； 3、我國水泥企業(yè)議價能力增強，在煤炭價格飆升的情況下，行業(yè)保持盈利能力的關(guān)鍵在于由成本控制轉(zhuǎn)向價格控制。　　

一、運行現(xiàn)狀-產(chǎn)量增速放緩，需求有所抑制，成本壓力加大

（一）水泥產(chǎn)量增速放緩 1-5月全國水泥產(chǎn)量51438萬噸，同比增長9%，增速比去年同期減緩7.1個百分點。從時間看，1、2月份受雪災(zāi)影響，華東、華南、西南等地區(qū)出現(xiàn)停水停電以及煤炭供應(yīng)緊張等情況，許多水泥企業(yè)被迫停止生產(chǎn)，水泥產(chǎn)量下降明顯。3月份災(zāi)后重建等因素推動水泥產(chǎn)量恢復(fù)性增長。4、5月份由于國家緊縮信貸政策對水泥需求產(chǎn)生一定的抑制，水泥產(chǎn)量增速再次下滑。

（二）水泥需求受到抑制 由于CPI和PPI高企，2008國家實施緊縮的信貸政策，使地方投資有所減緩；同時，雨雪和地震災(zāi)害的影響，迫使許多地方固定資產(chǎn)投資中止。 1-5月份，我國城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成額40294億元，同比增長25.6%，增速比上年同期回落0.3個百分點，其中房地產(chǎn)開發(fā)投資9519億元，同比增長31.9%，增速比前4月下降0.2個百分點。固定資產(chǎn)投資增速下降對水泥產(chǎn)生一定的抑制作用。1季度水泥產(chǎn)銷率97%，比去年同期的97.7%略微下降。

（三）水泥生產(chǎn)成本壓力增大 自2007年四季度開始，煤炭價格飆升。進入2008年，上漲勢頭更猛，已從年初的550元/噸上漲至目前的約900元/噸。近日，國家發(fā)改委宣布，從2008年7月1日起，將全國銷售電價平均每千瓦時提高2.5分錢。由于煤炭和電力價格分別占水泥生產(chǎn)成本的36%和27%左右，導(dǎo)致水泥生產(chǎn)成本壓力顯著加大。按噸水泥耗煤110kg、耗電100度計算，水泥生產(chǎn)成本相比今年年初增加約40元/噸。

（四）水泥價格呈上漲趨勢 受原燃材料漲價推動和市場需求的拉動，水泥價格總體呈上漲趨勢。 全國平均價格從2008年年初300元/噸上漲到目前的約320元/噸。華北和西北地區(qū)增幅居于行業(yè)前列，2-5月同比增長幅度都在15%左右，中南地區(qū)則小幅下降。

二、歷史回顧-2004年三重壓力壓垮水泥行業(yè) 2000年開始，中國政府采取擴大內(nèi)需的方針和積極財政政策，國民經(jīng)濟繼續(xù)保持較快的增長。2003年國內(nèi)生產(chǎn)總值135823億元，增長率達10％，固定資產(chǎn)投資完成額45811億元，同比增長29.1%。 受國民經(jīng)濟和全社會固定資產(chǎn)投資快速增長等良好宏觀環(huán)境因素的拉動，2003年我國水泥年產(chǎn)量8.62億噸，年增幅接近19%，為1994年以來年增幅最高的一年。同時，受春季"非典"、夏季高溫限電等因素的影響，2003年下半年開始水泥市場出現(xiàn)供不應(yīng)求，水泥價格持續(xù)上漲。水泥工業(yè)盈利能力大幅提高，當年噸水泥利潤達12.81元，銷售利潤率達6.1%。 2004年，由于CPI上升，國家采取一系列控制固定資產(chǎn)投資過快增長，固定資產(chǎn)投資增幅從2003年的29.1%下降至27.6%，水泥市場需求驟減。 另一方面，由于受行業(yè)景氣的推動，2003年開始水泥固定資產(chǎn)投資大幅提升，水泥行業(yè)投資過熱所形成的產(chǎn)能規(guī)模，在2004～05年集中釋放，使得水泥供給嚴重過剩，市場競爭異常激烈，水泥價格持續(xù)走低。同時，由于煤、電、運價格居高不下，尤其是煤炭價格持續(xù)上漲，使水泥生產(chǎn)成本與水泥價格呈反向發(fā)展，雙向擠壓使水泥工業(yè)利潤全面下滑。2005年噸水泥利潤僅7.59元，銷售利潤率3.1%。

 三、未來展望-壓力再現(xiàn)，歷史不會重演 2008年我國目前水泥工業(yè)發(fā)展環(huán)境與2004年相近。面臨著固定資產(chǎn)投資增速放緩導(dǎo)致水泥需求下降，原燃料價格上漲導(dǎo)致成本上升，以及水泥固定資產(chǎn)投資加速導(dǎo)致產(chǎn)能增長過快的風(fēng)險。我們認為盡管水泥工業(yè)發(fā)展風(fēng)險加大，但是類似2004年需求驟減供給激增成本上升價格下降的歷史并不會重演，水泥工業(yè)利潤全面下滑的可能性不大。

 （一）需求：固定資產(chǎn)高位運行，水泥需求依舊旺盛 水泥行業(yè)與固定資產(chǎn)投資關(guān)系密切。2004年國家加強宏觀調(diào)控，固定資產(chǎn)投資增速從一季度的47.8%下降至四季度的27.6%，降幅高達20%，從而使水泥需求驟減，這是當時水泥行業(yè)景氣下挫的重要原因。2008年我國經(jīng)濟增長回落和固定資產(chǎn)投資放緩對水泥需求也將產(chǎn)生一定抑制作用，但是我們認為由于我國經(jīng)濟長期增勢不變，固定資產(chǎn)投資將保持在較高位運行，水泥需求依舊旺盛。 自2000年以來，我國GDP保持高速平穩(wěn)增長，2007年GDP達到249530億元，同比增長11.9%，達到周期性波峰。2008年上半年在美國次貸危機，雨雪災(zāi)害、特大地震等多重沖擊下，經(jīng)濟有所下滑。就全年來說，由于下列因素的影響，2008年中國經(jīng)濟增長放緩不可避免。

1、偏快的經(jīng)濟增速已經(jīng)受到了資源特別是能源、原材料的有效制約；

2、高物價使人們實際收入水平減少，在消費方面對經(jīng)濟增長形成有效制約；

3、投資成本提高降低投資者信心指數(shù)；

4、發(fā)達國家經(jīng)濟減速對中國出口形成負面影響；

5、從緊貨幣政策對經(jīng)濟增長制約作用在今年會更加顯現(xiàn)。據(jù)有關(guān)專家預(yù)測，2008年GDP增速小幅回落至10.5%左右。但由于我國經(jīng)濟較高速平穩(wěn)增長的基本面并沒有發(fā)生根本變化，這次收縮期預(yù)計在2009年見底，未來10到20年之內(nèi)，我國GDP年增速仍能保持9%以上。 在固定資產(chǎn)投資方面，受原材料和勞動力成本提高、外部需求減弱等因素的影響，進入2008年后企業(yè)贏利增速明顯放慢，這將不利于吸引企業(yè)進行投資。同時由于PPI和CPI高企，防通貨膨脹成為我國目前經(jīng)濟建設(shè)的中心任務(wù)，國家實施緊縮信貸控制，也有可能導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資下滑。 但是我們認為2008年作為新政府換屆年，固定資產(chǎn)投資將不會大幅下降。而且水泥應(yīng)用的主要領(lǐng)域如房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、新農(nóng)村建設(shè)和城鎮(zhèn)化建設(shè)等方面的投資受國家政策支持，未來將保持快速增長，為水泥市場的發(fā)展提供廣闊的空間。此外，由于雪災(zāi)和地震災(zāi)害對基礎(chǔ)設(shè)施造成了較為嚴重的破壞，尤其是地震造成住宅、廠房和道路的大量毀壞，眾多災(zāi)民無家可歸，急需為他們提供休養(yǎng)生息的場所，急需將通往災(zāi)區(qū)的道路修復(fù)以便向災(zāi)區(qū)運送物資，短期內(nèi)將需要進行大量的固定資產(chǎn)投資，額外地拉動水泥需求。今年前5個月，我國城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成額40294億元，同比增長25.6%，名義增長率僅比上年同期回落0.3個百分點?？紤]到2007年投資基數(shù)呈上年年高、下半年低的走勢，以及進入下半年天氣變好便于施工、災(zāi)后重建工作展開等因素，預(yù)計固定資產(chǎn)投資增速將回升。 我們預(yù)計2008-2010年固定資產(chǎn)投資增速分別為22.5%、19.5%、17.5%，三年的水泥需求量分別為14.9億噸、16.2億噸、17.5億噸。目前我國具有水泥產(chǎn)能約15億噸，以此推算，未來3年新增水泥需求2.5億噸。

（二）供給：落后產(chǎn)能淘汰為新型干法釋放空間 2003年水泥行業(yè)的高度景氣促使水泥固定資產(chǎn)投資過熱，2003、2004年水泥行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速分別為101%、35%，并于2004、2005年集中釋放，兩年分別新增產(chǎn)能約為1.3億噸、1.1億噸，導(dǎo)致水泥供給過剩，這是2004年水泥行業(yè)景氣下挫的另一重要原因。 近幾年，為扼制水泥行業(yè)的盲目擴張，國家在企業(yè)資質(zhì)、單線規(guī)模、環(huán)境保護、土地審批等方面實行從嚴控制。從固定資產(chǎn)投資額來看，水泥行業(yè)投資在2005年和2006年連續(xù)兩年負增長，2007年出現(xiàn)恢復(fù)性增長，全年累計完成固定資產(chǎn)投資654億元，同比增長33％。2007年新建成投產(chǎn)大型新型干法水泥生產(chǎn)線88條，新增熟料生產(chǎn)能力8940萬噸，折合水泥產(chǎn)能約1.2億噸。2008年水泥投資進一步加快，1-4月份水泥固定資產(chǎn)投則增速達55.7%，高于去年同期的43.7%。 盡管水泥固定資產(chǎn)投資有所反彈，但是與2004年產(chǎn)能急劇增加不同，國家淘汰落后產(chǎn)能的政策將使水泥產(chǎn)能增長得到一定程度控制。在小水泥高耗能，嚴重浪費緊缺能源和污染環(huán)境的背景下，政府正通過行政、法律手段加大對小水泥淘汰力度，先后下發(fā)了《水泥工業(yè)產(chǎn)業(yè)政策》、《水泥工業(yè)發(fā)展專項規(guī)劃》和《關(guān)于加快水泥工業(yè)調(diào)整的若干意見的通知》，指出我國水泥工業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標：到2010年，新型干法水泥比例達到70%以上，需累計淘汰落后生產(chǎn)能力2.5億噸，約占現(xiàn)有產(chǎn)能的23%。 從實際運行的情況看，2007年淘汰落后產(chǎn)能8000萬噸，落后產(chǎn)能落到實處。2008年1月發(fā)改委公布2007年各地應(yīng)予關(guān)閉或淘汰的企業(yè)名單，2008年6月實行水泥新標準以及地震暴露的劣質(zhì)水泥問題都將使落后產(chǎn)能淘汰力度進一步加大。預(yù)計2008-2010年淘汰落后產(chǎn)能分別為8000萬噸、7000萬噸、6000萬噸。 2007年我國水泥產(chǎn)能約15億噸，而實際需求僅約13.5億噸，產(chǎn)能利用率為91.5%。如前所述，一方面固定資產(chǎn)高位運行拉動水泥需求旺盛，另一方面國家產(chǎn)業(yè)政策使供給得到有效控制，預(yù)計未來幾年內(nèi)水泥行業(yè)產(chǎn)能利用率將逐步提高，供求關(guān)系得到有效改善。因此，水泥行業(yè)將不會重演2004年需求驟降產(chǎn)能激增的歷史。

（三）成本與價格：議價能力增強，價格控制化解成本壓力 2004年煤炭價格從約300元/噸上升至450元/噸左右，水泥成本壓力顯著增大；與此同時，供需關(guān)系失衡導(dǎo)致水泥價格從318元/噸暴跌至276元/噸。雙向擠壓是2004年水泥景氣下降的又一重要原因。目前我國水泥價格處于相對低位，上升潛力巨大。供需關(guān)系的改善和產(chǎn)業(yè)集中度的提高使行業(yè)具備一定的議價能力，在煤炭價格大幅上漲的情況下，能夠通過產(chǎn)品提價將成本上升部分地轉(zhuǎn)嫁給下游產(chǎn)業(yè)。因此，水泥行業(yè)不會重演2004年成本上升價格下跌的歷史。

1、水泥價格處于相對低位，上升潛力巨大 我國水泥價格自2005年跌至谷底以來，連續(xù)兩年多呈上漲趨勢，目前全國平均價格約320元/噸，與2003年水泥價格相近。相比之下，煤炭價格從2003年的270元/噸上漲至目前的約900元/噸；同時，2005年5月和2006年5月的二次煤電聯(lián)動分別提高電力價格0.0252元，2008年7月，每度電將再上漲0.025元。以噸水泥耗煤110噸，耗電100度計算，水泥生產(chǎn)成本相比2003年上升70-80元/噸左右。由此可見，我國的水泥價格處于相對低位。從世界水泥市場來看，水泥平均價格100美元/噸，而我國水泥價格平均僅約45美元/噸。另外，從水泥與鋼鐵比價來看，國際水泥和鋼鐵價格比為1：3，中國目前為1：10。因此中國水泥價格上升潛力巨大。

 2、成本控制是近年水泥行業(yè)盈利能力提升的主要原因 從2003-2007年水泥生產(chǎn)成本和價格來看，水泥行業(yè)未能將生產(chǎn)成本的上升有效得轉(zhuǎn)嫁給下游行業(yè)。但是水泥行業(yè)盈利能力相比2003年卻有明顯提高，噸水泥利潤從2003年的12.81元提高至2007年17.78元，銷售利潤率從6.1%提高至6.31%。我們認為這是行業(yè)不斷進行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，推進降耗節(jié)能以及提高內(nèi)部管理的結(jié)果。 首先，新型干法水泥的大規(guī)模采用將降低了水泥企業(yè)的能耗，使行業(yè)的生產(chǎn)成本下降。從目前新型干法與立窯水泥工藝能耗對比情況來看，新型干法水泥工藝噸水泥熟料實物煤耗比立窯水泥工藝低39千克，噸水泥熟料電耗低11千瓦時。2003年我國新型干法水泥產(chǎn)量僅1.9億噸，占總產(chǎn)量的21.5%，2007年我國新型干法比例水泥產(chǎn)量約7億噸，占總產(chǎn)量的53%。 其次，低溫余熱發(fā)電的普遍應(yīng)用進一步降低水泥生產(chǎn)的成本。目前我國的純低溫余熱發(fā)電建設(shè)正在大規(guī)模展開。2007年全國將有大約50條新型干法水泥生產(chǎn)線的余熱發(fā)電項目投產(chǎn)，是2006年的4倍。新開工建設(shè)的新型干法水泥生產(chǎn)線，幾乎全部將配套建設(shè)余熱發(fā)電項目。根據(jù)目前已采用的純低溫余熱發(fā)電的效果來看，噸熟料發(fā)電量為40度，其成本僅0.12元/度左右，而網(wǎng)上價格在0.4～0.6元/度左右，可見采用低溫余熱發(fā)電技術(shù)噸熟料可以節(jié)省成本約12～15元。 再次，水泥企業(yè)通過不斷提高管理水平和經(jīng)營效率，控制費用支出，使管理費用率、財務(wù)費用率和銷售費用率不斷下降。三項期間費用率從2003年的13.51%下降至2007年的9.45%。 3、2008年行業(yè)保持盈利的關(guān)鍵在于由成本控制轉(zhuǎn)向價格控制 2008年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和純低溫余熱發(fā)電技改的繼續(xù)推進仍將對成本控制產(chǎn)生積極作用。但是由于煤炭價格上漲過快，我們認為行業(yè)保持盈利能力的關(guān)鍵在于通過產(chǎn)品提價將成本向下游轉(zhuǎn)移，即由成本控制轉(zhuǎn)向價格控制。從目前來看，由于供需關(guān)系的改善、產(chǎn)業(yè)集中度的提高以及行業(yè)自律的加強，我國水泥行業(yè)已具備了一定議價能力。2008年前5個月全國水泥平均漲幅接近8%，其中華北和東北地區(qū)更是高達15%以上，水泥行業(yè)部分地轉(zhuǎn)移了煤炭價格上漲帶來的成本壓力。 根據(jù)國際市場經(jīng)驗，當區(qū)域內(nèi)單個企業(yè)或者多家聯(lián)合的企業(yè)市場份額占40%以上時，對當?shù)氐乃鄡r格具有較高的控制能力。目前我國水泥行業(yè)前十名企業(yè)市場份額從2000年的4.29%提高到18.75%。其中，海螺水泥產(chǎn)能近1億噸，中聯(lián)、山水、冀東等企業(yè)產(chǎn)能規(guī)模也在2500萬噸以上。 盡管就全國范圍來說，這些企業(yè)尚無法形成足夠的市場控制力，但是在各自的市場區(qū)域內(nèi)具備較高的價格話語權(quán)。 國家大力推行產(chǎn)業(yè)集中化政策。發(fā)改委于2006年10月出臺《水泥工業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》，明確提出到2020企業(yè)數(shù)量由目前5000家減少到2000家，生產(chǎn)規(guī)模3000萬噸以上的達到10家，500萬噸以上的達到40家。為此，國家將重點支持12家全國性重點企業(yè)（海螺水泥、山水集團、三獅集團、華新水泥、冀東水泥等）和48家區(qū)域性重點企業(yè)。對于入圍的企業(yè)，在項目核準、土地審批、貸款投放上予以扶持。我們認為在國家政策的推動下，未來行業(yè)集中度將不斷提高，水泥行業(yè)的議價能力不斷增強。

綜上所述，我們認為：1、2008年固定資產(chǎn)投資將小幅下降，水泥需求有所放緩，但不會急劇減少。2、盡管水泥固定資產(chǎn)投資反彈，但是2.5億噸的落后產(chǎn)能淘汰將使產(chǎn)能增長得到有效控制。3、供需關(guān)系改善和行業(yè)集中度的提高使行業(yè)具備了一定的議價能力，在煤炭價格飆升的情況下，行業(yè)保持盈利能力的關(guān)鍵在于由成本控制轉(zhuǎn)向價格控制。