為了能夠得到全球工業(yè)機(jī)器人四大家族之一，業(yè)界“白富美”庫卡公司，美的集團(tuán)正在加緊融資。這家中國家電業(yè)的知名公司正在與海外債券投資者見面進(jìn)行路演，打算通過海外子公司發(fā)行30億美元的中期債券。

這筆融資計(jì)劃，正是配合美的集團(tuán)幾天前宣布的巨額海外收購計(jì)劃——擬以每股115歐元的價格，總花費(fèi)不超過40億歐元（約合292億元人民幣）獲得德國庫卡公司30%的股權(quán)。

庫卡是工業(yè)機(jī)器人領(lǐng)域的一個明星。根據(jù)國際機(jī)器人聯(lián)合會（IFR）2015年統(tǒng)計(jì)，庫卡機(jī)器人在汽車制造領(lǐng)域的市場份額全球第一，007系列、《達(dá)芬奇密碼》等電影中均有庫卡機(jī)械人的身影。

目前，庫卡全部發(fā)行在外的普通股約為3980萬股，其中美的已經(jīng)持有約13.5%的股份。2015年8月，美的通過關(guān)聯(lián)公司MECCAInternational（BVI）Ltd.首次購買了庫卡約5%的股份，2016年2月，美的繼續(xù)增持庫卡的股份達(dá)到了10%。

此次，美的給予庫卡的115歐元/股的要約價格，相對消息發(fā)出前兩個月88歐元的市場均價，溢價了近30%，按照2015年EBITDA計(jì)算對應(yīng)交易倍數(shù)17.7，按凈利潤計(jì)算對應(yīng)交易倍數(shù)41.2倍，基于2016年預(yù)期收益的市盈率估值也高達(dá)38倍。而這一市盈率比13家國際同行28倍的市盈率水平高出許多，也遠(yuǎn)高于美的自身10倍左右的市盈率水平。

而在此次發(fā)出收購庫卡意向之前，美的集團(tuán)2015年已在機(jī)器人道路上邁出了第一步。只是當(dāng)時并沒有花很大代價。

2015年8月5日，美的集團(tuán)與全球機(jī)器人四大巨頭中另一家的安川電機(jī)宣布成立兩個合資公司，分別為“廣東安川美的工業(yè)機(jī)器人有限公司”以及“廣東美的安川服務(wù)機(jī)器人有限公司”。其中工業(yè)機(jī)器人公司由安川控股51%，服務(wù)機(jī)器人公司由美的控股60.1%。每個合資公司由安川和美的各出1億元作為注冊資金，共4億元。

界面新聞此前的報(bào)道中曾指出，美的集團(tuán)董事長方洪波在2015年的內(nèi)部會議上表示，要尋找美的的第二跑道。而美的集團(tuán)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目總經(jīng)理甄少強(qiáng)的一番表述更是驗(yàn)證了集團(tuán)將機(jī)器人作為第二條跑道的戰(zhàn)略計(jì)劃，“美的進(jìn)軍機(jī)器人產(chǎn)業(yè)是美的‘雙智’戰(zhàn)略中最重要的部分，是美的開辟第二產(chǎn)業(yè)跑道的合適產(chǎn)業(yè)。”

美的認(rèn)為，家用服務(wù)機(jī)器人未來會如同家電一樣逐步普及，他們將按照計(jì)算機(jī)發(fā)展的邏輯來進(jìn)行機(jī)器人的推廣和研發(fā)，即先從商業(yè)再到家庭和個人。甄少強(qiáng)表示：“美的將會先從醫(yī)療康復(fù)、殘疾中風(fēng)等不能自理的人士需求開始入手。機(jī)器人或者說自動化，對這個群體而言是個剛需。”此外，美的認(rèn)為服務(wù)機(jī)器人可帶動傳感器、人工智能、智慧家居業(yè)務(wù)的拓展，工業(yè)機(jī)器人則可帶動伺服電機(jī)、減速器、系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)的發(fā)展。

有了第一次醞釀和鋪墊，本次美的再接再厲，下重手要約收購就不難理解了。畢竟之前和海爾爭奪GE家電卻最終落敗，給公司的海外并購之路留有遺憾。

只是，在極端情況下可能付出的292億元人民幣代價，到底值不值？

首先在我們之前的測算中，美的給予了庫卡超過同業(yè)近40%的市盈率估值溢價，庫卡2015財(cái)年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入29.6億歐元；實(shí)現(xiàn)凈利潤0.9億歐元；過去四年?duì)I業(yè)收入與凈利潤的年復(fù)合增長率分別為15.6%和23.8%。

Wind數(shù)據(jù)顯示，庫卡集團(tuán)2009年以來，營業(yè)收入和凈利潤呈現(xiàn)出連續(xù)增長的態(tài)勢，營業(yè)收入自2009年的9.02億歐元增長至2015年的29.66億歐元，歸屬于母公司股東的凈利潤也由2009年虧損7574萬歐元扭虧增長至2015年的8680萬歐元，不過各年份之間業(yè)績波動程度較大。

庫卡集團(tuán)2009年-2015年業(yè)績情況

從庫卡的業(yè)務(wù)線來看主要集中在三個板塊，即自動化制造過程的核心機(jī)器人、相關(guān)服務(wù)和控制器；與工廠價值鏈相關(guān)的自動化制造系統(tǒng)；以及用于醫(yī)療、倉庫、物流以及太陽能、工業(yè)和航空航天業(yè)的自動化解決方案。

2015年庫卡的收入分布中，約81%來自德國、歐洲其他地區(qū)和北美，僅有19%來源于亞太地區(qū)和其他地區(qū)。而從業(yè)務(wù)分布來看，50%來自系統(tǒng)板塊，31%來自機(jī)器人。從終端行業(yè)分布來看，約50%來自汽車行業(yè)，余下的來自一般工業(yè)。

與老對手格力相比，美的此前并沒有透露出要進(jìn)軍汽車領(lǐng)域的想法，那么庫卡在汽車行業(yè)的優(yōu)勢對美的有什么好處呢？從美的的說法來看，它們承諾保持庫卡的獨(dú)立性，以及德國上市公司地位，主要投資于庫卡的員工、品牌、知識產(chǎn)權(quán)和設(shè)施，目的在于進(jìn)一步推動庫卡未來的發(fā)展。

美的集團(tuán)認(rèn)為收購庫卡集團(tuán)股權(quán)，是公司深入全面布局機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵一步，具有重大戰(zhàn)略意義。作為國內(nèi)家電制造巨頭，美的也一直在提高生產(chǎn)自動化程度做努力。美的中央空調(diào)合肥工廠實(shí)現(xiàn)自動化生產(chǎn)之后，生產(chǎn)線人數(shù)下降50%，人機(jī)比達(dá)到4%以上，生產(chǎn)效率提升70%，產(chǎn)品合格率超過99.9%。2011年美的空調(diào)營收規(guī)模500億元，對應(yīng)工人數(shù)量超過5萬人；2014年，美的空調(diào)業(yè)務(wù)營收規(guī)模接近700億元，對應(yīng)工人數(shù)量下降至2.6萬人。

然而生產(chǎn)效率的提升并不意味著能帶來直接的經(jīng)濟(jì)效益，在行業(yè)整體陷入疲弱之際，美的也不能幸免。美的2015年全年?duì)I收1384.41億元人民幣，同比下滑了2.28%，而2016年第一季度營收383.42億元人民幣，下滑幅度進(jìn)一步擴(kuò)大到9.63%，公司2015年全年歸屬母公司凈利潤約為127億元人民幣，僅僅是此次收購準(zhǔn)備金額的一半。

空調(diào)在公司整體營收中占比超過一半，經(jīng)過了前兩年激進(jìn)的攻城略地，美的與格力同時面臨了庫存之殤，根據(jù)美的公司內(nèi)部人士透露，目前公司渠道庫存高于三個月，經(jīng)銷商層面的庫存比較高，公司轉(zhuǎn)變思路，不再持續(xù)的對終端壓貨，預(yù)計(jì)空調(diào)全年出貨可能是個位數(shù)增長，以后會以銷定產(chǎn)。小家電板塊，由于家庭普及率不高，數(shù)量大幅增長并不容易，公司計(jì)劃從結(jié)構(gòu)和價格上做調(diào)整，今年一季度只有5%的增長。由此可以估算出，公司全年的營收壓力仍將是非常大，空調(diào)依然是不確定很大的變量。

那么巨資收購了庫卡，就能解決公司目前面臨的困境了嗎？依然不見得。從我們上述的分析可以推測，假設(shè)美的收購成功，短期內(nèi)除了基礎(chǔ)層面的合作，庫卡對美的最多是業(yè)績并表的作用，而長期的深遠(yuǎn)的影響并不能立刻顯現(xiàn)，甚至有著較大的不確定性。

去年以來，國內(nèi)上市公司就開始紛紛布局海外機(jī)器人資產(chǎn)，高工產(chǎn)研機(jī)器人研究所（GGII）統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2015年A股市場涉及機(jī)器人投資規(guī)模約為2014年的2.7倍，其中海外并購案例占比16%。GGII預(yù)測，未來三年，機(jī)器人行業(yè)內(nèi)并購數(shù)量，尤其是跨國并購數(shù)量將會增多。從這個層面說，美的收購庫卡，也是順應(yīng)了潮流，畢竟能把四大家之一的庫卡盡早收入懷中，總比以后挑挑揀揀找不到好標(biāo)的要好，而目前A股市場，也依然在給予機(jī)器人板塊以高估值溢價。

最后，我們不得不客觀的做個總結(jié)，此次借助銀團(tuán)貸款和自有資金共同實(shí)施的收購行為，不可避免的會給美的集團(tuán)帶來財(cái)務(wù)壓力。此外，相對此前的市場價，估值明顯偏高的要約價格也透露出公司對庫卡的渴望之心，然而收來容易，后續(xù)的融合、未來的戰(zhàn)略布局將是一場艱巨的持久戰(zhàn)。