過去十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速?gòu)?0年1季度的12.2%持續(xù)下滑至18年4季度的6.4%，高速增長(zhǎng)已近尾聲。展望未來十年，“L”型經(jīng)濟(jì)會(huì)在什么位置企穩(wěn)？高質(zhì)量發(fā)展階段，增長(zhǎng)中樞又在哪里？

經(jīng)濟(jì)中樞下移，跨越中等收入陷阱。高速增長(zhǎng)終結(jié)并非偶然。1960年以來，僅有13個(gè)經(jīng)濟(jì)體順利完成增速換檔，躋身高收入經(jīng)濟(jì)體行列。德國(guó)、日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣是典型代表，其轉(zhuǎn)型過程存在相似性：都是在經(jīng)歷了20-30年的高速增長(zhǎng)、人均GDP達(dá)到美國(guó)的50-60%時(shí)，開啟增速換檔；中速增長(zhǎng)期增速普遍減半，持續(xù)時(shí)間10-20年，最終人均GDP達(dá)到美國(guó)的70%-80%。

經(jīng)歷何其相似，轉(zhuǎn)型值得借鑒。對(duì)德日韓及我國(guó)臺(tái)灣人均GDP、工業(yè)化率、人口撫養(yǎng)比、城市化率、人均電力和粗鋼消費(fèi)、人均耐用品保有量等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行類比，當(dāng)前中國(guó)和70年代中期的日本、90年代初期的韓國(guó)頗為相似。

日韓經(jīng)驗(yàn)：增速換檔下的升級(jí)之路

逃不開的中樞下移。日韓經(jīng)濟(jì)增速換檔的本質(zhì)原因在于經(jīng)濟(jì)到了潛在增長(zhǎng)率下降的臨界點(diǎn)，來自要素層面的約束令高速增長(zhǎng)難以為繼。首先是勞動(dòng)，高速增長(zhǎng)末期，日韓都面臨人口總量增速放緩、人口紅利接近尾聲、城市化進(jìn)程減速的局面，而這又導(dǎo)致工資水平的快速提升。其次是資本，高速增長(zhǎng)期，土地、能源等要素價(jià)格都經(jīng)歷了大幅上漲。最后是技術(shù)，隨著與發(fā)達(dá)國(guó)家差距逐漸縮小，技術(shù)模仿的發(fā)展模式遭遇瓶頸，不得不轉(zhuǎn)向的主動(dòng)創(chuàng)新。

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)騰籠換鳥。要素層面的變化也相應(yīng)地帶來了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。中速增長(zhǎng)時(shí)期，日韓經(jīng)歷了較為一致的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化，工業(yè)增加值占比明顯下降，服務(wù)業(yè)占比逐年上升，第二、三產(chǎn)業(yè)內(nèi)部同樣也在不斷升級(jí)。日本制造業(yè)的支柱產(chǎn)業(yè)，從鋼鐵、有色、化工等基礎(chǔ)原材料行業(yè)轉(zhuǎn)為汽車、家電、機(jī)械，后者完成了從進(jìn)口替代到出口拓展的華麗轉(zhuǎn)身。韓國(guó)制造業(yè)支柱產(chǎn)業(yè)則從輕工業(yè)躍遷至電氣、電子。隨著人口紅利消退、居民收入持續(xù)增長(zhǎng)，中速增長(zhǎng)期，日韓消費(fèi)持續(xù)從傳統(tǒng)消費(fèi)轉(zhuǎn)向新興消費(fèi)，從實(shí)物消費(fèi)轉(zhuǎn)向服務(wù)消費(fèi)。

政策決定轉(zhuǎn)型路徑。日韓經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中，政策同樣發(fā)揮重要作用，在很大程度上決定了轉(zhuǎn)型路徑。石油危機(jī)為日本經(jīng)濟(jì)敲響警鐘，日本政府及早下調(diào)GDP目標(biāo)，采取穩(wěn)健的貨幣政策應(yīng)對(duì)通脹、積極的財(cái)政政策托底經(jīng)濟(jì)，并接連出臺(tái)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)政策以幫助結(jié)構(gòu)性蕭條行業(yè)出清，令日本經(jīng)濟(jì)順利轉(zhuǎn)型。而韓國(guó)政府一度回避改革，仍試圖維持高速增長(zhǎng)，最終引發(fā)金融危機(jī)。危機(jī)后，韓國(guó)實(shí)施四大部門重點(diǎn)改革，尤其是金融改革清理不良債務(wù)、恢復(fù)融資功能，企業(yè)改革破解產(chǎn)能過剩、負(fù)債高企和財(cái)閥壟斷，最終令韓國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)危為安。

未來十年：中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞在哪里

中樞下行已成共識(shí)，轉(zhuǎn)型升級(jí)不可避免。中國(guó)政府在13年底就已開始淡化經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，學(xué)術(shù)界的測(cè)算表明，“十三五”、“十四五”期間中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速或持續(xù)下臺(tái)階，IMF、世界銀行、OECD等國(guó)際機(jī)構(gòu)也都預(yù)測(cè)未來五年中國(guó)GDP年均增速降至6%以下。日韓經(jīng)驗(yàn)表明，供給層面的約束、發(fā)展模式的瓶頸、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，將是未來十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞下移的核心驅(qū)動(dòng)因素。

走在正確的道路上，中長(zhǎng)期增速或減半。我們認(rèn)為，未來十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞下移的路徑會(huì)更像日本那樣漸進(jìn)，而非韓國(guó)那樣危機(jī)倒逼，緣于當(dāng)前政策走在正確的道路上：政府不僅主動(dòng)調(diào)低GDP目標(biāo)，也已從貨幣超發(fā)轉(zhuǎn)向貨幣穩(wěn)健，積極財(cái)政則是基建、減稅雙管齊下，去產(chǎn)能和補(bǔ)短板更是推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，中速增長(zhǎng)期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞或較高速增長(zhǎng)期（10.5%）減半至5%左右，持續(xù)時(shí)間約為十年。

一、告別高速增長(zhǎng)，迎接中樞下移

1、中國(guó)經(jīng)濟(jì)：高速增長(zhǎng)終結(jié)，“L”型的底在哪？

回顧過去十年，中國(guó)GDP增速?gòu)?010年1季度12.2%的高點(diǎn)持續(xù)下滑，到2018年4季度已降至6.4%，創(chuàng)下了2009年1季度以來的新低?！皺?quán)威人士”曾在2016年5月《開局首季問大勢(shì)》中指出，“我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行是L型的走勢(shì)”，并強(qiáng)調(diào)“這個(gè)L型是一個(gè)階段，不是一兩年能過去的”。十九大報(bào)告定調(diào)，“我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段”。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們不禁要問：“L型”的“I”已經(jīng)出現(xiàn)，“—”又會(huì)出現(xiàn)在什么位置，能持續(xù)多久？高質(zhì)量發(fā)展階段，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞在哪里？

2、他山之石：經(jīng)濟(jì)中樞下移，跨越中等收入

根據(jù)世界銀行統(tǒng)計(jì)，1960年以來，全球共有101個(gè)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)過一段時(shí)期的快速增長(zhǎng)，步入中等收入經(jīng)濟(jì)體行列，但到2008年為止，僅有13個(gè)經(jīng)濟(jì)體步入高收入發(fā)展階段，其中經(jīng)濟(jì)體量較大、較具代表性的有德國(guó)、日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣。具體來看：

德國(guó)：1960年代中期。1951-1965年，西德實(shí)現(xiàn)了年均7.1%的經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)。1965年，西德人均GDP（以1990年不變價(jià)國(guó)際元計(jì)算，下同）達(dá)到9186國(guó)際元，為同期美國(guó)的68.5%。1966-1972年，經(jīng)過7年年均4.0%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)后，西德步入高收入經(jīng)濟(jì)體行列，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入低速增長(zhǎng)區(qū)間。

日本：1970年代初期。1955-1973年，日本實(shí)現(xiàn)了年均8.8%的經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，1973年，日本人均GDP達(dá)到11434國(guó)際元，為同期美國(guó)的68.5%。1974-1991年，日本經(jīng)濟(jì)步入中速增長(zhǎng)期，年均增速降至4.1%，此后步入高收入經(jīng)濟(jì)體行列。

韓國(guó)：1990年代。1961-1996年，韓國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)，年均增速9.4%。1996年韓國(guó)人均GDP達(dá)到13211國(guó)際元，為同期美國(guó)的52.1%。在此后的1997-2010年間，韓國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，年均增速降至4.7%。

中國(guó)臺(tái)灣：1990年代。1951-1989年，中國(guó)臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，年均增速9.5%。1990年，中國(guó)臺(tái)灣人均GDP為9938國(guó)際元，為同期美國(guó)的42.8%。此后中國(guó)臺(tái)灣步入中速增長(zhǎng)階段，1990-2010年年均增速降至5.5%。

3、經(jīng)濟(jì)比較：經(jīng)歷何其相似，轉(zhuǎn)型值得借鑒

不難發(fā)現(xiàn)，上述各經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)中樞下移的過程存在諸多相似之處。那么，類比來看，當(dāng)前中國(guó)處在中樞下移的哪個(gè)階段？這里我們通過比較主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來做綜合判斷。

人均GDP。經(jīng)濟(jì)史專家安格斯·麥迪森（AngusMaddison）教授考慮了購(gòu)買平價(jià)因素，使用國(guó)際元對(duì)全球各國(guó)的人均GDP數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，非常便于跨國(guó)比較。16年中國(guó)人均GDP為9885國(guó)際元，接近于68年的德國(guó)、70年的日本、91年的韓國(guó)。

工業(yè)化水平。工業(yè)增加值占GDP的比重是度量一個(gè)國(guó)家工業(yè)化水平的核心指標(biāo)。根據(jù)世界銀行的統(tǒng)計(jì)，日本工業(yè)化率在70年達(dá)到了最高點(diǎn)42.9%，韓國(guó)則在91年達(dá)到最高點(diǎn)40.2%，此后逐年下滑。中國(guó)的工業(yè)占GDP比重在06年達(dá)到峰值，此后逐步下滑，到17年已回落至40.5%，接近于74年的日本、91年的韓國(guó)。

人口結(jié)構(gòu)。相較于日韓，我國(guó)面臨著更嚴(yán)峻的人口增長(zhǎng)和老齡化問題。從人口增長(zhǎng)看，我國(guó)現(xiàn)階段人口出生率、增長(zhǎng)率等指標(biāo)相當(dāng)于日本80年代與韓國(guó)00年后的水平。從老齡化程度看，17年末，我國(guó)65歲以上年齡人口占總?cè)丝诒戎匾焉?0.6%，明顯高于70年代后期的日本與90年代的韓國(guó)，已接近87年的日本、09年的韓國(guó)。

城市化率。根據(jù)聯(lián)合國(guó)統(tǒng)計(jì)，18年中國(guó)城市化率水平達(dá)到59.2%，與56年的日本、82年的韓國(guó)較為接近。相比之下，德國(guó)城市化率在60年代初期就已突破70%，此后穩(wěn)定上升至接近80%。值得注意的是，從日韓經(jīng)驗(yàn)看，我國(guó)城市化率仍有提升空間，但12年以來，上升速率已開始放緩。

人均電力、粗鋼消費(fèi)。人均電力、粗鋼消費(fèi)是代表性的中觀指標(biāo)。根據(jù)世界銀行的統(tǒng)計(jì)，14年中國(guó)人均電力消費(fèi)量達(dá)到3927千瓦時(shí)，接近于71年的德國(guó)、73年的日本、95年的韓國(guó)。根據(jù)國(guó)際鋼鐵協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，17年中國(guó)人均粗鋼消費(fèi)量達(dá)到0.54噸，與70年代的日本、90年代初期的韓國(guó)較為接近。

耐用消費(fèi)品滲透率。從城鎮(zhèn)每千人新開工套數(shù)來看，中國(guó)房地產(chǎn)周期峰值出現(xiàn)在13年，而日本、韓國(guó)則分別出現(xiàn)在73年和90年。再來看汽車，18年我國(guó)汽車保有量約0.17輛/人，接近于70年的日本和94年的韓國(guó)。

二、日韓經(jīng)驗(yàn)：增速換檔下的升級(jí)之路

1、逃不開的中樞下移

日韓等國(guó)為何會(huì)從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)？我們認(rèn)為，其本質(zhì)原因還是日韓經(jīng)濟(jì)到了潛在增長(zhǎng)率下降的臨界點(diǎn)，勞動(dòng)、土地、能源、技術(shù)等要素限制了GDP的高速增長(zhǎng)。

人口總量增速放緩。增速換檔時(shí)期，日本和韓國(guó)的人口總量增速均有減緩，這意味著社會(huì)總需求的下降。71-75年，日本總?cè)丝谀昃鲩L(zhǎng)率仍有1.4%，但到76-80年已降至0.9%，其后更是持續(xù)下行。韓國(guó)的人口增速在81-85年間就已降至1.5%以下，90年代初基本維持在1%的低位，而在其后的01-05年間更是降至不足0.5%。

人口紅利已近尾聲。增速換檔時(shí)期，日韓兩國(guó)人口撫養(yǎng)比快速下降階段均已結(jié)束，撫養(yǎng)比長(zhǎng)期低位持平，雖然還未步入勞動(dòng)負(fù)擔(dān)大幅加劇的上升期，但也說明人口紅利在這一時(shí)期也已步入尾聲。雖然日本人口撫養(yǎng)比在92年才真正降至43.0%的歷史底部，但早在69年就已降至45.2%，接近歷史底部。類似的，韓國(guó)的人口撫養(yǎng)要到13年才降至36.2%的歷史底部，但92年以后，下行幅度明顯放緩，每年降幅不到1個(gè)百分點(diǎn)。

城市化進(jìn)程減速。更大的沖擊來自于勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移空間的縮小，支撐經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的一大重要因素來自農(nóng)村勞動(dòng)力向城市的轉(zhuǎn)移，但這種轉(zhuǎn)移終有盡頭。日本在70年代中期、韓國(guó)在80年代末90年代初，城市化率上升速度均明顯放緩。比如日本城市化率水平在60-80年間上升了10個(gè)百分點(diǎn)的，但80-00年間，僅提升了2.5個(gè)百分點(diǎn)。

工資水平快速推升。隨著人口紅利逐漸步入尾聲、勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移空間的縮小，勞動(dòng)供給相對(duì)于需求明顯收縮，導(dǎo)致工資水平的快速提升。日本在65-75年間的年平均工資增速達(dá)到了接近15%的水平，韓國(guó)的制造業(yè)工資在80-90年間的年平均漲幅接近16%，且此時(shí)工資水平基數(shù)也相對(duì)較高，勞動(dòng)要素價(jià)格不再低廉。

其次，土地、能源等要素價(jià)格也都經(jīng)歷了較大幅度的上漲。土地要素對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)舉足輕重，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展初期，低廉的土地價(jià)格吸引企業(yè)增加投資建廠，而隨著對(duì)土地需求的增加，土地價(jià)格也會(huì)逐步抬升。日本在55-73年間，城市工業(yè)用地價(jià)格增長(zhǎng)了25倍，韓國(guó)在75-90年間的土地價(jià)格年平均增速也有近20%。此外，日本、韓國(guó)在經(jīng)濟(jì)增速換擋期前均有石油危機(jī)沖擊，能源的價(jià)格也已不再便宜。

最后，技術(shù)模仿陷入瓶頸。在經(jīng)濟(jì)起步時(shí)期，后發(fā)國(guó)家可以通過技術(shù)引進(jìn)和模仿的方式實(shí)現(xiàn)追趕，但在與發(fā)達(dá)國(guó)家差距逐漸縮小之后，部分行業(yè)已處國(guó)際前列，技術(shù)模仿的發(fā)展模式就會(huì)遭遇瓶頸，需要轉(zhuǎn)向主動(dòng)創(chuàng)新，但模仿容易創(chuàng)新難，潛在經(jīng)濟(jì)增速的下行也就成為了必然。如日本海外技術(shù)引進(jìn)項(xiàng)目數(shù)量在65-75年間達(dá)到頂峰，其后增長(zhǎng)放緩而趨于平穩(wěn)，韓國(guó)也是在92年之后PCT專利申請(qǐng)量有了大幅度的躍升，其背后反映的均是增速換擋期技術(shù)模仿向創(chuàng)新的切換。

2、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)騰籠換鳥

要素層面的變化也相應(yīng)地帶來了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)一致。在高速增長(zhǎng)期終結(jié)后，日本和韓國(guó)均經(jīng)歷了比較一致的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化，工業(yè)增加值占比明顯下降，而服務(wù)業(yè)占比逐漸上升。如韓國(guó)工業(yè)增加值占比在91年達(dá)到40%的頂點(diǎn)后開始逐步回落，而日本工業(yè)增加值占比的頂峰出現(xiàn)在73年左右，對(duì)應(yīng)著增速換擋的轉(zhuǎn)型時(shí)期。從我國(guó)目前的情況來看，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化方向也大概率與此相符。

日本制造業(yè)：從鋼鐵、化工到機(jī)械、汽車。從制造業(yè)結(jié)構(gòu)上來看，日本在增速換擋期經(jīng)歷了明顯的產(chǎn)業(yè)升級(jí)，從科技含量偏低的鋼鐵、有色和化工等上游原材料類行業(yè)轉(zhuǎn)向科技含量更高的機(jī)械、汽車等中游加工組裝類行業(yè)。在80-85年間，日本加工組裝類行業(yè)增加值增速近10%，在各行業(yè)中一枝獨(dú)秀，而伴隨著日本的增速換擋，鋼鐵有色、化工行業(yè)的占比也在不斷下降，機(jī)械和交運(yùn)設(shè)備的增加值比重有了明顯提升。

化解產(chǎn)能過剩。隨著總需求的下行以及產(chǎn)能擴(kuò)張?zhí)?，以鋼鐵為代表的日本傳統(tǒng)制造業(yè)行業(yè)遭遇了長(zhǎng)期的產(chǎn)能過剩。日本制造業(yè)行業(yè)的產(chǎn)能利用率從69年113.4%的高點(diǎn)降至75年85.1%的低點(diǎn)，其中以鋼鐵行業(yè)尤為嚴(yán)重，同期的產(chǎn)能利用率從132.8%降至101%，其后更是降至100%以下，甚至達(dá)到過87.4%的低點(diǎn)。日本政府特別出臺(tái)《特定蕭條法案》，旨在化解以鋼鐵等為代表的結(jié)構(gòu)蕭條行業(yè)的過剩產(chǎn)能。

汽車、機(jī)械：從進(jìn)口替代到出口拓展。第一次石油危機(jī)嚴(yán)重地推升了日本的通脹水平，治理通脹的緊縮政策也成為高速增長(zhǎng)終結(jié)的導(dǎo)火索，但禍兮福之所伏，石油價(jià)格的攀升令消費(fèi)者對(duì)油耗低、小型化汽車更加青睞，而日本原本以小型車生產(chǎn)為主，借歐美市場(chǎng)不景氣的機(jī)會(huì)迅速提高了其在國(guó)際汽車市場(chǎng)的占有率。

日本的機(jī)械行業(yè)經(jīng)歷了技術(shù)引進(jìn)、進(jìn)口替代再到出口拓展的發(fā)展歷程。勞動(dòng)力成本的上升使得工廠對(duì)機(jī)器替代人工的需求日益增加，而應(yīng)對(duì)蕭條的經(jīng)濟(jì)刺激政策使得政府引導(dǎo)的投資增加，均為機(jī)械行業(yè)帶來了良好的發(fā)展環(huán)境，日本機(jī)械產(chǎn)品出口占出口總額的比重持續(xù)提升。此外，為了應(yīng)對(duì)匯率上升的壓力，如小松等廠商在此期間也開始由出口轉(zhuǎn)向當(dāng)?shù)卦O(shè)廠生產(chǎn)，倒逼其通過創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)適應(yīng)海外市場(chǎng)。

韓國(guó)制造業(yè)：從輕工業(yè)到電子。韓國(guó)的制造業(yè)結(jié)構(gòu)在增速換擋前后同樣經(jīng)歷了較為明顯的變化。此前韓國(guó)制造業(yè)中輕工業(yè)的比重較高，像食品飲料、紡織服裝等行業(yè)一度占到制造業(yè)增加值總量的20%以上，在增速換擋期前后，輕工業(yè)占比持續(xù)下降，至2000年，韓國(guó)曾經(jīng)的制造業(yè)第一大行業(yè)紡織業(yè)在增加值總量的占比尚不足7%。而與之相對(duì)應(yīng)的是，電氣電子行業(yè)的快速崛起，由1970年占制造業(yè)比重僅4%的小行業(yè)躍升至2000年占比達(dá)25%，成為韓國(guó)制造業(yè)的第一大行業(yè)。

政府著力引導(dǎo)，資源集中整合。受制于匯率上升和中國(guó)低廉勞動(dòng)力沖擊，增速換擋時(shí)期韓國(guó)輕工業(yè)發(fā)展面臨舉步維艱的境地。而借著全球信息化開始起步的浪潮，政府密集出臺(tái)支持集成電路等電子行業(yè)發(fā)展的規(guī)劃，著力引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，并以大財(cái)團(tuán)為主要抓手，推動(dòng)資金、人才和技術(shù)集中整合，充分發(fā)揮資金和技術(shù)密集的優(yōu)勢(shì)。目前韓國(guó)電子行業(yè)在全球居于領(lǐng)先地位，18年全球半導(dǎo)體市場(chǎng)銷售中，韓國(guó)公司三星和海力士分別占據(jù)第一和第三位，市占率總和超過20%。

投資趨落，消費(fèi)抬頭。從需求結(jié)構(gòu)上來看，后發(fā)國(guó)家的轉(zhuǎn)型經(jīng)驗(yàn)表明，高速增長(zhǎng)時(shí)期常伴隨著投資的大規(guī)模擴(kuò)張，而增速換擋之后，由于要素價(jià)格上升的制約，投資需求將會(huì)有比較明顯的回落。與此同時(shí)，在高速增長(zhǎng)期被壓抑的消費(fèi)需求，增速換擋之后會(huì)觸底反彈，占經(jīng)濟(jì)的比重料將不斷走高。中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型進(jìn)程目前也正循著這一趨勢(shì)推進(jìn)。

消費(fèi)：從實(shí)物消費(fèi)到服務(wù)消費(fèi)。增速換擋后消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用日益提升，與此同時(shí)，在消費(fèi)結(jié)構(gòu)上也有所升級(jí)，普遍表現(xiàn)為由實(shí)物消費(fèi)向服務(wù)消費(fèi)的切換。如日本在1970年食品服裝類消費(fèi)支出占比達(dá)38%，而1990年僅有26%，下降超過10個(gè)百分點(diǎn)，這部分份額即被醫(yī)療、通信和文教等服務(wù)消費(fèi)占比較高的支出科目所占據(jù)，韓國(guó)的消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)變化則更為明顯，服務(wù)消費(fèi)占比從70年的30%左右持續(xù)攀升至10年的近60%，而同期非耐用品消費(fèi)則由54%降至25%。

3、政策決定轉(zhuǎn)型路徑

我們發(fā)現(xiàn)，在日本、韓國(guó)經(jīng)濟(jì)增速換檔、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型過程中，政策同樣發(fā)揮了重要作用，在很大程度上決定了轉(zhuǎn)型的路徑。

日本：下調(diào)GDP目標(biāo)，穩(wěn)貨幣寬財(cái)政，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

被動(dòng)下調(diào)GDP目標(biāo)。65年后，日本政府在其經(jīng)濟(jì)政策中已經(jīng)不再過度強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，而是更多地考慮民生等問題。但在70年制定計(jì)劃時(shí)，日本政府仍定了過高的目標(biāo)增速（10.6%），并依然采取寬松的政策。突如其來的石油危機(jī)，令日本經(jīng)濟(jì)大起大落，也令日本政府意識(shí)到10%左右的高增長(zhǎng)已經(jīng)不可持續(xù)，76年將GDP目標(biāo)定為略高于6%，并在79進(jìn)一步下調(diào)至5.5%。

貨幣政策整體穩(wěn)健。在經(jīng)歷了73-74年戰(zhàn)后最嚴(yán)重的通脹后，日本銀行進(jìn)行了反思，更加重視控制貨幣供給。在75年的《關(guān)于日本貨幣供給的重要性》中，日本銀行強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)健貨幣政策的取向。在應(yīng)對(duì)79年第二次石油危機(jī)時(shí)，日本銀行吸取了第一次石油危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，提早緊縮貨幣，有效控制了通脹，那個(gè)時(shí)期的通脹的最高水平也僅有8.7%。

雖然貨幣政策整體穩(wěn)健，但利率仍然會(huì)依據(jù)通脹走勢(shì)來進(jìn)行調(diào)整。隨著通脹在74年后緩解，75-78年間，日本銀行逐步下調(diào)貼現(xiàn)率，從73年末的9.25%歷史最高下調(diào)至78年的3.75%，直到79年第二次石油危機(jī)時(shí)才開始加息。

財(cái)政政策明顯積極。與高速增長(zhǎng)時(shí)期財(cái)政基本保持收支平衡形成鮮明對(duì)照，在70年代后半期，財(cái)政對(duì)國(guó)債的依賴程度迅速提高。77-78年，為了順應(yīng)民眾抱有的同美國(guó)和西德一起拉動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)的期待，政府采取了積極財(cái)政政策。而日本政府債務(wù)余額占GDP的比重，也從74年的8%左右，迅速上升至80年的30%。

而從財(cái)政支出結(jié)構(gòu)看，政府將更多的資源分配到了與民生相關(guān)的方面，社會(huì)保障支出占比從60年代的15%左右上升至75年后的20%，而基建相關(guān)的公共事業(yè)費(fèi)占比和給地方的轉(zhuǎn)移支付占比都出現(xiàn)了一定程度的下降。素有第二財(cái)政之稱的財(cái)政投融資在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中曾有舉足輕重的作用，它在道路、運(yùn)輸通信、地區(qū)開發(fā)等方面支出在70年代出現(xiàn)了明顯的下降，在這時(shí)期，政府財(cái)政投融資更投向與民生相關(guān)的領(lǐng)域。

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)順勢(shì)調(diào)整。日本經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯的兩極分化，鋼鐵、有色、化工等基礎(chǔ)原材料行業(yè)生產(chǎn)停滯不前，而汽車、家電景氣高漲。供給要素條件的惡化疊加“尼克松沖擊”和第一次石油危機(jī)，迫使日本調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。71-78年間，日本政府出臺(tái)了一系列產(chǎn)業(yè)政策，對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整和升級(jí)。

其中最具代表性的是78年日出臺(tái)的《特定蕭條安定臨時(shí)措施法案》，核心內(nèi)容包括廢棄過剩設(shè)備，限制或禁止新增設(shè)備，鼓勵(lì)集約化、提高集中度等三個(gè)方面。日本政府指出，這些“結(jié)構(gòu)性蕭條行業(yè)”的特征是：“不能指望僅憑借一般性的景氣振興方案，短期性的生產(chǎn)、價(jià)格調(diào)整來扭轉(zhuǎn)企業(yè)狀況，即使情況暫時(shí)有所好轉(zhuǎn)，在中長(zhǎng)期內(nèi)，由于產(chǎn)能顯著過剩等原因，供求平衡難以恢復(fù)的行業(yè)?！?/p>

韓國(guó)：從走老路穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，到全面徹底改革

從貨幣緊縮到金融改革。80年韓國(guó)全斗煥上臺(tái)后，在制定第5個(gè)五年計(jì)劃時(shí)，提出宏觀穩(wěn)定政策和民間主導(dǎo)的增長(zhǎng)模式。為了實(shí)現(xiàn)宏觀穩(wěn)定，韓國(guó)實(shí)施了財(cái)政和貨幣緊縮政策，M2增速?gòu)?3年之前的35%左右下調(diào)至20%左右，財(cái)政赤字占GDP比重也從81年的4.3%持續(xù)下行，并在87年實(shí)現(xiàn)財(cái)政盈余。但由于政府仍然直接控制信貸投放以及中央銀行直接創(chuàng)造貸款，貨幣環(huán)境依然寬松。而為了保護(hù)出口競(jìng)爭(zhēng)力，韓國(guó)政府推遲了幣值調(diào)整，投機(jī)熱錢流入導(dǎo)致國(guó)內(nèi)貨幣被動(dòng)投放。

金融危機(jī)后，金大中政府啟動(dòng)金融、企業(yè)、政府、勞動(dòng)四大部門結(jié)構(gòu)改革。其中金融部門改革居首，具體包含四個(gè)方面。一是整頓不良金融機(jī)構(gòu)，清理不良債權(quán)，調(diào)整銀行結(jié)構(gòu)；二是改革金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)機(jī)制，開放金融市場(chǎng)；三是建立獨(dú)立統(tǒng)一的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)；四是培育資本市場(chǎng)。最終，金融機(jī)構(gòu)不良債務(wù)被清理，正常的融資功能得以恢復(fù)，避免了信用環(huán)境繼續(xù)惡化。

從大而不倒到破產(chǎn)出清。韓國(guó)重化工業(yè)產(chǎn)能過剩、盈利惡化的問題在70年代末已有顯現(xiàn)。韓國(guó)政府在79-83年間實(shí)施了三輪重化工業(yè)投資調(diào)整，對(duì)調(diào)整對(duì)象企業(yè)提供救助措施和信貸支持，在85-90年間又實(shí)施了系統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)合理政策，對(duì)政策指定對(duì)象給予稅收減免、信貸支持和限制行業(yè)新進(jìn)入者。但依靠增強(qiáng)壟斷、限制準(zhǔn)入、提供信貸和稅收優(yōu)惠的反競(jìng)爭(zhēng)措施，不僅直接導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)失衡、財(cái)閥壯大，政府隱性擔(dān)保令企業(yè)過度追求規(guī)模擴(kuò)張，過剩產(chǎn)能遲遲得不到出清，同時(shí)也間接增大了銀行風(fēng)險(xiǎn)。

金融危機(jī)后，韓國(guó)政府實(shí)施了“5+3”原則的企業(yè)部門結(jié)構(gòu)改革。98年1月，韓國(guó)政府與四大財(cái)閥達(dá)成了提高企業(yè)管理透明度、禁止互相擔(dān)保債務(wù)、改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、集中專業(yè)化經(jīng)營(yíng)、強(qiáng)化大股東和管理者責(zé)任等企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的五大原則。99年8月，韓國(guó)政府又增加了提高非銀金融機(jī)構(gòu)的治理結(jié)構(gòu)、限制企業(yè)間循環(huán)出資和不正當(dāng)內(nèi)部交易、禁止非法繼承和饋贈(zèng)等三大補(bǔ)充原則。最終，企業(yè)負(fù)債率大幅下降，經(jīng)營(yíng)主業(yè)更加突出，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和和治理結(jié)構(gòu)大幅改善，政企間“大馬不死”的道德風(fēng)險(xiǎn)得到解除。

三、未來十年：中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞在哪？

1、中樞下行已成共識(shí)，轉(zhuǎn)型升級(jí)不可避免

未來十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞會(huì)如何演變？顯然，高速增長(zhǎng)步入尾聲、潛在增速下行已經(jīng)成為各界的共識(shí)。

高層在13年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上就已開始淡化經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。中組部也在13年底發(fā)布《改進(jìn)地方政績(jī)考核工作通知》，引導(dǎo)地方政府淡化GDP考核。14年以來，全國(guó)兩會(huì)公布的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)也呈逐年下調(diào)之勢(shì)。

學(xué)術(shù)界對(duì)未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增速進(jìn)行了測(cè)算，有兩種較具代表性的觀點(diǎn)。一是15年時(shí)任國(guó)研中心副主任的劉世錦提出，未來十年GDP平均增速6.2%，二是16年時(shí)任央行金融研究所所長(zhǎng)的姚余棟提出，十三五期間6.5%、十四五期間降至5%左右。

此外，IMF、世界銀行、OECD等國(guó)際機(jī)構(gòu)也普遍預(yù)測(cè)未來五年中國(guó)GDP增速或仍處下行通道。IMF、OECD預(yù)測(cè)未來五年中國(guó)GDP平均增速分別為5.95%和5.9%。

未來十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞下移的驅(qū)動(dòng)力是什么？借鑒日韓經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為，主要來自以下三個(gè)方面：

一是供給層面的約束。目前中國(guó)人口紅利已近尾聲，城市化進(jìn)程減速，工資水平推升，土地、能源價(jià)格已明顯上漲，技術(shù)模仿陷入瓶頸，這些都是導(dǎo)致日韓經(jīng)濟(jì)增速換檔的根本原因。

二是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段。目前中國(guó)人均GDP、工業(yè)化率、人口撫養(yǎng)比、城市化率、人均電力和粗鋼消費(fèi)、房車等耐用消費(fèi)品滲透率均與70年代末期日本、90年代中期韓國(guó)趨同，日韓在經(jīng)濟(jì)發(fā)展到相應(yīng)階段面臨經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、增速換檔。

三是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。隨著工業(yè)化步入尾聲，中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也同樣亟待轉(zhuǎn)型升級(jí)，鋼鐵、有色、水泥、化工、煤炭等昔日的支柱產(chǎn)業(yè)風(fēng)光不再，而制造業(yè)中的醫(yī)藥、裝備制造類行業(yè)，以及服務(wù)業(yè)中的信息服務(wù)業(yè)的崛起將成為必然。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整與日本、韓國(guó)皆有相似之處。

2、走在正確的道路上，中長(zhǎng)期增速或減半

那么，未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞下移又會(huì)經(jīng)歷怎樣的一個(gè)過程？這很大程度上取決于政策。類比來看，當(dāng)前政策正沿著正確方向前進(jìn)，這將避免中國(guó)經(jīng)濟(jì)大起大落。

首先，盡管未來兩年經(jīng)濟(jì)增速仍須保持在合理區(qū)間，以實(shí)現(xiàn)十八大定下的“兩個(gè)翻一番”目標(biāo)，但中國(guó)政府早在13年底就已主動(dòng)調(diào)低增長(zhǎng)目標(biāo)，淡化GDP考核已成定局。其次，過去兩年去杠桿政策的實(shí)施、《資管新規(guī)》的落地，意味著以往貨幣超發(fā)的局面正在發(fā)生改變，貨幣政策基調(diào)已經(jīng)從寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健。第三，財(cái)政政策不僅力度較以往更為積極，重心也從擴(kuò)大政府支出轉(zhuǎn)向減稅，這將有利于放活市場(chǎng)，激勵(lì)轉(zhuǎn)型。第四，去產(chǎn)能和補(bǔ)短板政策推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，也加速了新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)換。

這意味著，未來十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)更有可能像73-85年的日本那樣“軟著陸”，而不是像韓國(guó)那樣，貪求增長(zhǎng)回避改革、直至金融危機(jī)幫助出清，導(dǎo)致“硬著陸”。

未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞會(huì)處在什么位置，持續(xù)多久？參考日韓經(jīng)驗(yàn)，中速增長(zhǎng)期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞均較高速增長(zhǎng)期減半，日本從8.8%下臺(tái)階至4.1%，韓國(guó)則從9.4%降至4.7%，而中國(guó)高速增長(zhǎng)期增長(zhǎng)中樞約在10.5%，我們判斷未來十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞或在5%左右，持續(xù)時(shí)間應(yīng)與日本相似，10年左右。